云天化：Q1业绩超预期，鉴于磷肥行业景气提升，维持买入评级

　　类别：公司 研究机构：群益证券(香港)有限公司 研究员：高观朋 日期：2015-04-22

　　结论与建议：

　　14年业绩符合预期：公司2014年实现营收545亿元，yoy-2.51%，实现亏损25.8亿元，同比由盈转亏，扣非后亏损27亿元，同比增亏85%，折合EPS-2.29元，业绩符合预期。单季度来看，公司Q4实现营收163亿元，yoy-6.30%，实现亏损10亿元，折合EPS-0.89元。公司14年大幅亏损主要是因为磷肥产品销量同比下降 19%，价格下降 5%，氮肥价格下降 13%导致化肥板块同比增加亏损 16亿元以及财务费用增加。

　　Q1同比大幅扭亏：公司2015年Q1实现营收116亿元，yoy+28.1%，实现净利润0.29亿元，同比和环比均大幅扭亏(去年同期亏损4.87亿元)，扣非后亏损0.12亿元，折合EPS0.026元，大幅超出我们此前的预期。报告期内公司同比扭亏主要是由于：(1)上年同期主要产品销售价格处于低谷，本期销售价格有所回升；(2)磷肥市场有所好转，公司加大了营销力度，销售数量同比增加；(3)本期收到的政府补助同比增加0.42亿元。报告期内公司综合毛利率为16.12%，同比提升3.63个百分点。

　　磷肥行业景气有望继续回升：根据我们监测的数据显示，2015年Q1国内磷酸二铵市场均价为2900元/吨，同比上涨10%左右。受磷肥出口关税调整影响，国内磷酸二铵、磷酸一铵2015年1-2月份累计出口59万吨，同比增长55%。展望未来，我们认为磷肥行业在国内产能优化、库存降低和出口好转的情况下，行业景气度有望持续提升。按公司化肥年产量700万吨左右测算，价格每提升100元/吨，成本不变的情况下理论影响EPS0.53元，因此，公司业绩弹性巨大。同时，随着国企改革的推进，公司的治理水平也将逐步提升，我们看好公司未来的发展。

　　盈利预测：鉴于公司业绩超预期，我们上修公司的盈利预测，我们预计公司2015/2016公司的净利润分别为5.1/8.2亿元，定增摊薄后折合EPS分别为0.38元，0.62元，目前股价对应的PE 为39倍和24倍。考虑到公司业绩弹性巨大，若化肥行业下半年景气回升较快，不排除业绩超预期的可能。鉴于公磷肥行业景气提升，国企改革稳步推进，加上公司目前PS 仅为0.31倍，我们维持公司买入的投资评级。

　　风险提示：磷肥行业景气复苏不及预期；国企改革进度迟缓。

　　华锦股份：振华石油受让公司部分股权，看好兵器集团持续推进石化产业链整合

　　类别：公司 研究机构：国信证券股份有限公司 研究员：朱海涛，成尚汶 日期：2015-02-04

　　事项：

　　华锦股份公告：公司收到控股股东北方华锦化学工业集团有限公司(以下简称“华锦集团”)与振华石油控股有限公司签署的《股权转让意向书》，华锦集团拟向振华石油转让不超过2.46亿股的华锦股份的股权，双方约定将以协议转让的方式进行本次股权转让，受让方将以现金作为支付对价，股权转让对价为6.10元/股。

　　评论：

　　控股股东转让15.38%股权，兵器工业集团仍为公司实际控制人公司控股股东华锦集团与振华石油签署《股权转让意向书》，华锦集团拟向振华石油转让不超过2.46亿股的华锦股份的股权，假定最终实际转让数量为2.46亿股，振华石油将持有华锦股份15.38%的股权比例，华锦集团的持股比例由50.86%下降至35.48%。华锦集团与振华石油都是中国兵器工业集团公司的全资子公司，此次股权转让后，华锦集团在华锦股份的控股地位不发生改变，中国兵器工业集团公司仍为公司实际控制人。

　　兵器工业集团规模重组启动，看好集团层面在石化产业链的持续整合我们在2014年12月发布了《聚焦兵器！专业整合完成，规模重组将启》深度PPT，我们认为兵器工业集团目前已经完成了子集团整合，产品专业分类较为清晰，研究院所较少故几乎无改制障碍，并且兵器工业集团在2014年下半年已经开始二级市场整合前期的股权划转工作，因此我们非常看好2015年兵器工业集团的资产证券化预期。

　　振华石油是中国第五大石油公司，拥有伊拉克、叙利亚等6个海外油气项目，拥有地质储量11亿吨，在产油田年作业产量超过800万吨，年销售收入为千亿元量级。华锦股份则是兵器工业集团建立优势军工石化产业链的关键环节，兵器工业集团通过华锦股份打通原油生产和贸易(振华石油)——原油加工(华锦股份)——各类军用石化产品(硝酸炸药等)的上下游。我们认为此次华锦集团向振华石油转让华锦股份股权是兵器工业集团围绕石化产业链整合的第一步，后续整合有望持续推进。

　　2014年业绩触底，2015年迎来反转我们认为2014年是公司石化业务底部，公司业绩将在今年迎来反转。2014年尿素市场量价齐跌，天然气价格上涨导致成本大幅提高，公司尿素产品亏损加剧，2014年下半年原油价格持续下跌，公司对原油库存提取存货跌价准备，进一步加剧公司今年的亏损，公司预计2014年亏损区间为12.5~13.5亿元。

　　2014下半年至今年1月份，Brent和WTI油价跌幅均超过55%，分别跌破50与45美元/桶，2015年1月底呈现企稳回升趋势，截至2月2日，Brent与WTI油价分别回升至54.75美元/桶与49.57美元/桶，单日涨幅分别为3.3%、2.8%。

　　我们认为当前原油价格已经具备较强成本支撑，下行空间有限，企稳反弹迹象已经逐步呈现，2015年如果原油价格能在低位企稳小幅震荡，则有利于炼化企业，油价上升将为公司业绩带来巨大的向上弹性。

　　上调至“买入”评级目前公司石化业务收入和毛利占比均在90%左右，并且公司是A股中单位股本包含炼油能力最高的标的，由于当前原油价格已经具备较强的成本支撑，下行空间有限，2015年原油价格企稳反弹，将为公司业绩带来巨大的向上弹性，我们判断公司2015年业绩迎来反转，保守预计公司2015、2016年EPS分别为0.02元、0.37元。此外，我们认为兵器工业集团大规模资产整合已经逐步启动，看好兵器在持续推进石化产业链整合的预期，上调公司评级至“买入”。

　　中国石化：主业反转，互联网++插上翅膀

　　类别：公司 研究机构：中国银河证券股份有限公司 研究员：王强，裘孝锋 日期：2015-04-17

　　投资要点：

　　我国最大的一体化能源化工公司之一，全球炼化巨头公司是中国最大的石油产品和主要石化产品生产商和供应商，是国内最大、世界第四大乙烯生产商；是中国最大、全球第二大炼油公司；加油站数量居国内第一、世界第二；是中国第二大原油生产商。

　　油价有望上半年见底，上游快速回升，炼油将享受库存收益我们认为原油价格已经见底，年内有望反弹至70-80美元每桶之间。

　　近期有诸多的因素发生了积极的变化。一是美国页岩油产量见顶；二是沙特态度发生变化；三是需求明显好转。

　　油价反弹，公司上游板块业绩将快速回升，炼油和销售板块也将修复到正常的盈利水平，并将叠加巨额的库存收益。

　　油品销售稳中有升，非油业务潜力很大公司成品油销售市场占有率约60%，营销网络占据中国主要发达市场，与成熟市场比较来看，成品油定价市场化后仍将保持可观的销售盈利。

　　销售公司拥有不可复制的销售网络、广泛忠实的客户资源，混改重组引入社会资本之后，公司将发挥平台优势，拓展便利店、汽车服务、车联网、O2O、金融服务、广告等业务，逐步提供全方位的综合性服务，实现油非互促、油非互动，非油业务潜力很大。

　　化工业务盈利反转，电商业务有望成为化工界的“京东”公司是中国主要石化产品(包括合成树脂、合成纤维单体及聚合物、合成纤维、合成橡胶、化肥和中间石化产品)的生产商和供应商，201年公司的销售规模在4000亿以上；公司将在2015年把化工销售搬到网上，成为化工界的“京东”。

　　投资建议：目前公司每股净资产接近5.1元，销售公司重组实施，增资完成计入资本公积之后，每股净资产将达到5.6元，今年底则到6元左右，对应目前PB只有1.1倍左右，显著低估。假设2015-2017年Brent油价为65美元、75美元和80美元/桶，我们预计公司2015-2017年EPS分别为0.44元、0.59元和0.69元；维持“推荐”评级。