高档酒增长明确,中档酒放量增长可期。今年的1573增长是最为明确的,也是公司业绩的核心驱动力。其中1-9月份发货近60万件,同比增长165%。按照一吨2100瓶、一件6瓶来匡算,前三季度发货1710吨,如考虑到上半年去库存等因素,实际的动销数据要好于报表统计。无论是报表统计的1400吨还是品牌交流会议的1700吨,我们认为这都应证了国窖1573销售持续的向好,全年销量有望突破2000吨。按照1400吨=11亿元的方式核算,全年高档酒销售额有望达到15.7亿元。公司现阶段是经销商回归的阶段,市场份额在稳步提升,未来2-3年随着市场的进一步扩容以及国窖1573市场份额的稳步提升,我们认为国窖1573销量可以做到3000吨。中档酒今年重在调整,特曲一季度出货较快,2-3季度总体处于调整阶段,窖龄酒7-10月份处于停发阶段。经过调整我们看到现在的特曲产品库存约2个月,窖龄酒库存不足1个月,特曲和窖龄酒价格较年初上涨了20-30%稳定在150和200附近,全年销售额预估将达到15亿元。窖龄酒和特曲经历了今年的调整,我们对明后年的中档酒更为乐观,持续增长可期。

　　头曲提价利于公司长期业务发展。公司近期针对头曲出台的十条建议旨在规范各头曲产品的市场价格定位和秩序,梳理各头曲产品的经销和分销合同政策。头曲价格将由50-120元上调至60-140元,上调幅度为20%。我们认为此次提价顺理成章,一方面是因为泸州老窖的头曲产品在市场上耕耘多年,有着成熟的消费者人群和较高的市场接受度,具备提价基础;另一方年是头曲价格低将不利于其它产品的销售。短期虽对业绩形成负面的影响但是长期有利于公司产品结构梳理。

　　新领导主动求变,公司也存有国改的必要,领导组合拳频出引发国改猜想。新领导7月1号上任后,就开始停发窖龄酒,并且在八月份提出要砍掉1800余个条形码、提高中档酒的出厂价等举措,近期头曲再次宣布提价。公司领导的种种大招都彰显出公司在主动改变。然而目前公司的管理层大多没有股份(总经理以及大多中高层没有股份),员工也迫切的期待员工更好的激励方案出台。无论是公司领导的求变行动还是公司激励不足的现状都让我们认为公司国改势在必行,可持续跟踪。

　　维持“买入”评级。我们预计2015-2017年分别实现净利润15.83、19.95、25.13亿元,同比增长79.96%、25.98%、25.98%,对应EPS 为1.13、1.42、1.79元。参考可比公司的估值水平以及公司历史市盈率,未来12个月目标价35.8元,对应2017年20xPE。国改方案预期的升温将成为公司股价超预期上涨的超预期因素。

　　科伦药业

　　科伦药业:业绩有望触底回升,维持增持评级

　　科伦药业 002422

　　研究机构：申万宏源 分析师：王晓锋

　　营收维持小幅下滑,净利润下滑幅度逐季增加。前三季度公司实现收入58.18亿元,同比下降2.80%。扣非净利润5.18亿元,同比下降33.22%。1-9月份EPS为0.38元,略低于我们三季报前瞻0.40元的预测。其中Q3单季度实现收入19.83亿元,同比下降1.79%,扣非净利润1.47亿元,同比下降44.68%。单季度来看,前三季度收入增速呈现小幅下降态势,但净利润增速下滑幅度逐季增加,特别是三季度,净利润同比下滑51.07%,为历史单季度最大降幅。公司同时公布2015年净利润的变动区间为-40%至-10%。

　　销售毛利率保持稳定,费用增加拉低净利率水平。公司Q1的销售毛利率为41.37%,二季度加大了塑瓶输液促销力度,致使上半年毛利率小幅下降至41.06%,前三季度毛利率为41.20%。

　　总的来说,在行业供过于求,竞争加剧的环境下,公司通过包材结构调整,保证了整体毛利率的稳定。净利润率方面,Q1和Q2分别为10.74%和10.40%,但Q3大幅下降,仅为4.53%。

　　净利润率的下降主要销售费用率和财务费用率环比增加较多,特别是财务费用率,由Q2的3.60%大幅增加到Q3的8.89%,财务费用的的大幅增加一方面与融资净额增加有关,更主要的是八月下旬以来哈萨克斯坦坚戈贬值致使公司汇兑损失增加。

　　大输液业务盈利能力有望趋稳,中间体业务静待产能释放。今年以来,塑瓶输液产能供过于求,供给量同比增加了30%以上,导致塑瓶价格战不可避免,塑瓶输液价格达到了历史性低点,甚至低于同规格玻瓶价格。而招标延迟也使公司包材优势无法充分发挥,我们预计随着年底招标的推进,公司有望进一步用可立袋、软袋等替代传统塑瓶,加速塑瓶去产能,提升输液业务的盈利能力。中间体方面,受异味因素影响,公司川宁一期项目处于半负荷生产,前三季度产量同比降幅超过20%。目前公司二期项目也已拿到试生产批文,随着新的环保设施的投入使用,气体处理能力有望进一步提升,为中间体产能的完全释放奠定基础。

　　下调15年盈利预测,维持增持评级。预计公司输液业务年内改善概率不大,中间体限产短期还会持续,同时受哈萨克斯坦坚戈贬值影响财务费用有所增加,我们下调公司15年的净利润,预计公司15-17年的净利润分别为8.19亿(前值为9.48亿)、11.10亿和14.10亿元,对应的EPS为0.58(前值为0.66)、0.78和1.00元,同比增长-16.8%(前值为-5.38%)、35.6%和26.9%,相应的PE为28、21和16倍。我们认为大输液业绩下滑及中间体限产只是暂时性问题,未来向好概率较大,而创新药业务也开始步入收获期,维持增持评级。

　　风险因素:输液招标降价风险,川宁项目产能受限风险。

　　成都路桥

　　成都路桥:业绩下滑源于项目开工减少

　　成都路桥 002628

　　研究机构：长江证券 分析师：范超

　　报告要点

　　事件描述

　　成都路桥发布2015年中报,报告期实现营业收入5.23亿元,同比下降34.33%,毛利率13.64%,同比减少1.95个百分点,归属净利润0.11亿元, 同比下降66.23%,EPS0.015元; 据此计算公司2季度实现营业收入3.36亿元,同比下降21.35%,毛利率13.89%,同比减少1.78个百分点,归属净利润0.04亿元,同比下降82.44%, EPS0.005元。

　　事件评论

　　项目开工减少,收入与毛利率齐降:由于近年来国家重大基建投资主要集中在铁路、轨道交通等项目上,公路及传统市政施工项目投资有所下滑,导致公司订单收入持续下滑,叠加资金缺口较大下应开工未开工项目数量占比提升,上半年公司收入同比下降34.33%,毛利率减少1.95个百分点,二者共同作用下公司毛利同比减少0.53亿元。虽然三项费用及所得税费有所下滑, 但仍不能扭转公司净利润下降66.23%的局面。同时,受制于订单收入持续减少,公司营业收入短期内难以回升。

　　分季度看,除受项目开工下滑、竞争加剧带来收入与毛利率下降的影响外, 应收账款上升导致坏账计提增加,资产减值损失扩大也是2季度净利润同比大幅下降82.44%的主要原因之一。

　　公司预计前3季度实现净利润0.17~0.50亿元,同比增长-85%~-55%, EPS0.02~0.07元,据此计算3季度实现净利润0.05~0.39亿元,同比增长-93%~-50%,EPS0.01~0.05元。

　　公司主要业务集中在四川省内,具有较大的区位优势。当前四川省城镇化相对中部、东部地区处于较低水平,未来基建投资仍有较大空间。公司作为省内为数不多资质较全的路桥企业有望充分受益。

　　预计公司2015、2016年的EPS 分别为0.09元、0.24元,对应PE 分别为77X、29X,维持“增持”评级。