永辉超市:盈利因激励费用及云创孵化而受累,龙头蓄力待发

永辉超市 601933

研究机构：申万宏源 分析师：王立平 撰写日期：2018-08-21

2018年上半年营收同比增长21.47%,归母净利润同比减少11.54%,业绩增速低于预期。上半年公司实现营业收入343.97亿元,归母净利润9.33亿元,同比减少11.54%,扣非归母净利润8.26亿元,同比减少20.33%,其中云超板块营业收入326亿元,同比增长19%,净利润14亿元,同比增长29%。18Q2营收同比增长19.7%,归母净利润同比减少40.4%,扣非归母净利润减少73.9%。上半年利润下滑主要系云创尚处于商业模式孵化阶段亏损扩大(上半年亏损对上市公司影响约为-1.9亿元,亏损扩大幅度约1.5亿元)及计提3.44亿元的股权激励费用。上半年云超可比店营收同比增长3.3%,其中绿标店同店增速达6.8%。上半年超市门店净增42家,永辉生活展店低于预期,净增85家,超级物种门店净增19家。

分板块来看,云超板块增长稳定,云创营收增长、亏损加剧。上半年云超板块营业收入326亿元,同比增长19%,净利润14亿元,同比增长29%,其中超市可比门店营收增速3.3%;云创营业收入9亿元,同比增加594%,其中永辉生活业态整体线上销售占比25%,APP注册用户数量比年初增长188%至665万。另外从品类划分来看,永辉的生鲜优势进一步强化,通过管控生鲜库存、梳理生鲜定价、推行行销卖手,毛利率提升1.66pct至15.01%;食品用品等标准化商品毛利率提升0.74pct至19.02%,改善幅度相对较小;服装品类毛利率保持稳定但营收下滑明显。

上半年综合毛利率上升1.97pct,销售+管理费用率上升3.74pct,主要为员工薪酬支出增长、新店开业及发生激励费用。上半年公司主业经营持续提升,毛利率为22.41%,上升1.97pct,由于人工支出增长、新门店持续开业及激励费用的计提,销售、管理费用率分别上升2.49pct和1.25pct,导致净利率下滑1.01pct至2.71%;18Q2主业毛利率为21.97%,上升2.09pct,由于销售、管理费用率分别上升3.52pct和1.00pct,净利率下滑1.20pct至1.19%。上半年期间费用率的变化符合公司现阶段发展的需要,随着公司逐步将股权激励落实并成功孵化新业态,公司从高层到基层的治理结构也将更加合理稳定,公司行业龙头地位也将更上一层楼。

云创销售收入增长594%,占比快速提升的同时亏损扩大,影响到利润端表现,因此小幅下修盈利预测,维持“增持”评级。假设云创板块18年全年按照公司计划的开店千家的计划展店,公司利润增长将承担较大压力,下调盈利预测,预计2018-2020年净利润分别为18/22/27亿元(原预测值19/27/36亿元),预计EPS分别为0.18/0.23/0.29元,对应PE分别为39/31/24倍,维持“增持”评级。