泸州老窖

泸州老窖:高端放量护航业绩增长,投资收益短期拖累

泸州老窖 000568

研究机构：安信证券 分析师：苏铖

事件:公司发布2016年上半年业绩,上半年公司实现主营收入42.7亿元,同比增长15.51%,归属母公司股东净利润11.1亿元,同比增长8.96%。经营活动产生现金流量净额15.6亿元,同比大幅增加,体现了实际销售/发货情况良好,EPS为0.79元。单2季度收入和利润分别增长15.0%和7.8%。

中高端产品动销优异,盈利能力快速提升:上半年白酒主业毛利率为58.56%,同比提升近8pct,主要来自中高端酒收入占比提升(已提升至70%)及高端酒毛利率提升的贡献。以国窖1573为核心的高端酒系列上半年实现收入17亿元,同比增长达194.65%,在去年去库存基本完成以及今年渠道梳理的助力下,国窖1573实现快速增长,毛利率提升4.79pct至88.98%,主要系1573调整计划内外出厂价至620元。中档酒特曲和窖龄酒实现收入12.1亿元,增长17.8%,窖龄酒去年7月进行控货调整,上半年已进入回升轨道,重点发展窖龄60年、90年,与特曲价格带形成区隔。低端博大酒业在清理贴牌等影响下收入下滑36.5%,预计在下半年将逐步恢复。

营销投入加大,主营利润增速快,投资收益拖累利润表现:公司逐步转变营销模式,上半年销售费用同比增长49.2%,主要系加大广告投放力度等所致;投资收益同比下降70%,主要系对华西证券投资收益下降影响。两者对公司利润有一定拖累,致上半年利润增速低于收入增速;扣除投资收益影响,营业利润2季度大幅增长60%左右,体现了国窖1573放量的正面积极贡献。

高端白酒价格上行,国窖1573有望跟随提价实现价值回归。本轮行业复苏中高端白酒先行,茅台一批价逐步上行至目前的950元以上,五粮液出厂价近期将上调至739元,国窖1573提价条件更加具备。上半年公司已对1573中国品味进行提价,对国窖1573率先实行年份化定价,在1573动销良好情况下,下半年有望实施提价举措助力品牌价值回归。

改善举措收获成效,全年业绩有望实现较快增长。自15年7月以来,新管理层实施聚焦大单品、推行专营模式、渠道全面梳理等一系列举措逐步收获成效,上半年白酒主业继续实现较快增长,下半年在旺季动销以及去年同期较低利润基数上,公司全年业绩有望实现较快增长。

投资建议:暂不考虑增发,我们预计公司2016-18年EPS分别为1.23/1.57/1.92元,维持买入-A评级,给予6个月目标价36.00元,对应2017年23倍PE。

风险提示:高端酒景气恢复低于预期。

老白干酒

老白干酒:中低档酒放量,2Q16终端需求有改善

老白干酒 600559

研究机构：东吴证券 分析师：马浩博,汤玮亮

事件:老白干酒公布16年中报。1H16年实现营收10.4亿,同比增长14%,净利0.25亿元,同比增40%,每股收益0.06元。2Q16营收3.7亿,同比增21%,净利亏0.06亿。营收略超预期,净利低于预期。

点评:

1H16白酒收入同比增18%,中低档酒放量,但期末预收款同比降3.6亿至3.8亿,估计1Q16终端销售较差,2Q16有所改善。上半年收入增长主要来自于中低档酒快速放量,16年公司加大了大小青花、十八酒坊蓝钻、8年等产品的推广力度,酒业毛利率同比降17pct。1H16预收款环比年初降0.7亿,而1H15环比增2.1亿,结合预收款,估计1H16实际销售增速慢于报表,其中1Q16终端销售较差,2Q16有所改善。1H16华北(河北为主)收入同比增9%,慢于公司平均水平,主要由于河北经济疲软、缺乏优势单品。

虽然河北经济疲软将继续影响省内需求,不过综合考虑行业回暖、聚焦省内策略、电商渠道,预计16年下半年、2017年白酒终端需求有望小幅改善,同比增10%以上。2016年公司计划营收26.5亿,同比增13.5%。虽然河北经济疲软将继续影响16年省内需求,但我们判断,在茅五挺价、行业回暖的背景下,只要公司能在省内耕细作,做到深度占有,实现营收目标难度不大。我们观察到过去1年中,公司高管和销售领导多次强调要聚焦河北市场,全面推进深度全省化,当前重点做保定、唐山市场。我们认可聚焦河北的思路,作为第一品牌,省内市占率不到20%,明显低于洋河、汾酒等同类竞品。另外,公司和1919、酒仙网都签署了合作协议,电商渠道也能带来一些增量。

费用节约空间大,净利率有望持续上升。1H16净利同比增40%,主要来自于销售费用率、财务费用率和所得税率下降。虽然低于预期,但也体现出业绩向上反转的态势,中长期来看,净利率可达到10%,原因:(1)定增完善了高管激励,作为一家传统国企,成本费用节约空间大;(2)广告费用投入偏高,有下降空间;(3)渠道费用有望下降,以前与经销商每年签一个承包合同,出现很多套费用的问题,16年开始签三年合同,可规范费用投入。另外,若能够集中资源做好优势单品,如十八酒坊和大小青花,考虑到公司有根据地市场,长期净利率有望达到15%。

盈利预测与投资建议:由于毛利率降幅超预期,我们下调16年净利预测16%,预计2016-2017年EPS分别为0.24、0.33元,同比增42%、35%。老白干酒高管团队有动力、有能力,对外并购可能性大,不过由于高管参与定增的股权2018年才解禁,投资者对短期业绩勿预期太高,需要有足够耐心,维持“增持”评级。

风险提示:河北经济增速降幅超预期。