通常，我们可以从狭义和广义的两个角度来观测宏观流动性。狭义流动性即银行体系内的流动性，衡量它的指标是超储率。2012年以来，我国金融机构超储率一直稳定在2.2%附近，今年一季度超储率下降到1.3%，是2011年以来的最低水平，二季度小幅回升至1.4%。广义流动性一般以M2作为衡量指标。今年以来M2增速持续下行，7月创下9.2%的历史新低。

窥探流动性变化背后的原因，可以发现：一方面，随着欧美经济复苏进程的日渐稳固，全球各经济体的货币政策进入回归常态的周期。美联储加息步骤持续推进，缩表也即将开启。另一方面，出于经济转型、防范金融风险的考虑，我国上半年货币政策相对审慎。内外部因素叠加导致上半年流动性持续偏紧，资金利率中枢大幅抬升。2017年8月间，银行间R007利率中枢较去年同期上行88个基点至3.32%，3MSHIBOR利率中枢较去年同期大幅抬升135个基点至4.28%。

目前市场对未来流动性的看法分歧较大。笔者认为，未来流动性将紧中趋缓，波动有望降低，资金利率中枢预期将小幅下行。

首先，从经济增长角度看，消费和出口成为今年需求端的重要支撑，经济韧性表现较强劲。从社会资产负债角度，上半年金融去杠杆，信用债市场融资持续低迷，银行贷款大量消耗。下半年为了引导信用债融资量的恢复，需要相对稳定的货币市场环境。

其次，金融去杠杆已初见成效。二季度金融业增加值相比去年同期增长3.2%，增速创2004年以来同期新低。6月银行业金融机构资产规模同比增速11.40%，较2015年至2016年15%左右的月度增速降幅较大。

最后，根据央行公布的7月末外储资产余额，7月外储增加近240亿美元，连续第6个月小幅回升。外汇占款降幅较6月再度收窄。下半年随着美国加息预期下修，美元走弱、人民币升值预期升温，国际收支结构性改善趋势仍将持续，不排除出现外汇占款转正或结售汇转为小额顺差的情况。

总体而言，货币政策未来将保持稳健中性，各类期限流动性的投放组合将更加灵活精准，资金面季节性松紧的特征将在这样的操作模式下有所弱化，波动将有所减少。同时，外汇占款的修复将给银行注入更低成本的稳定存款，降低银行对同业负债的依赖。整体看，未来金融市场流动性将紧中趋缓，资金利率中枢会较上半年有所回落，但下降幅度可能有限。