“对私募全方位管制收紧从年初就体现出了，防止机构成为管理人发产品，其实就是担心同时做两类业务，一方面容易带来同业交叉问题和监管套利问题，另一方面也容易积聚风险，机构的身份会形成隐形背书。”申万宏源(000166)证券一位资管业务人士表示。

嵌套如何防范

嵌套业被视为八条底线后的另一类规避路径。

但在业内人士来看，根据可操作性的嵌套模式是自下而上的嵌套投资，即先以结构化信托、结构化契约基金为委托资金，对资管机构进行认购，实现对八条底线杠杆率等限制的规避。

原因在于，新八条底线明确提出将对自上而下的嵌套（例如以资管计划去认购高杠杆产品，实现杠杆叠加）实施穿透原则。

“在嵌套投资的情况下，应履行向下穿透审查义务，即向底层资金方向进行穿透审查，以确定受托资金的最终投资方符合《暂行规定》在杠杆比例等方面的限制性要求。”21世纪经济报道记者获悉，监管层日前在一次培训会上透露，对结构化产品向上或向下的嵌套，都将采取关注。

不过和向下嵌套的穿透审查不同，监管层表示将以“谨慎勤勉”原则进行监管。

“管理人故意安排其他机构资管产品作为委托资金，以规避《暂行规定》的结构化杠杆限制；或明知委托资金属于结构化杠杆产品，并配合其进行止损平仓等保本收益操作的，属于明显的变相逃避监管的行为。”监管层人士表示，“对此，监管部门将对相关机构予以重点关注。”

而从操作层面看，对于自下而上的嵌套模式，监管层在审查上具有一定的难度。

“向下投资需要根据合同和投资的产品来对比杠杆率，基金底层资产在备案系统都是透明的，所以操作空间比较小。”前述基金子公司高管表示，“相比之下，向下穿透是审资产，而向上穿透是审资金，后者难度肯定要更高，通常的做法是让委托资金方出具合法合规承诺函。”

其同时指出，未来不同类型的私募产品间的规则不统一问题已经被更高层面的管理层所注意，随着未来规则的趋同和调整，嵌套、套利空间也将在一定程度上收窄。

“私募存在规则不统一，才会出现产品交叉和监管套利，但管理层对这一块已经提高了重视程度。”前述高管称，“严抓私募资管、私募基金只是第一步，未来所有类型的私募产品都会朝着统一的趋势去监管。”