100倍的PE里，藏着怎样的期待？
PE，或者叫市盈率，是给上市公司估值最常用的指标之一，我们应当都不陌生。
2008年，贵州茅台PE达到100倍。当时公司营收尚不足百亿，可现在的茅台已经成为妥妥的行业标杆和盈利神话。
2011年，立讯精密PE达到100倍。当时公司刚收购联滔电子进入果链，但如今的立讯精密已经印证了董事长王来春那句“以凤凰同飞，必是俊鸟”。
2019年，北方华创PE达到100倍。当时公司才进军高端市场不久，而眼下北方华创已经是半导体国产替代的中流砥柱。
2025年9月，中科曙光PE也来到100倍关口，比同处AI浪潮中的中际旭创、胜宏科技、工业富联等都要高。
那么，中科曙光背后的支点又是什么呢？
从需求端入手，或许可以窥见真相。
牵一发而动全身
最近，甲骨文的一则消息可谓是震惊了全球算力圈。
甲骨文宣布，Open AI将在大约五年时间内采购价值3000亿美元的计算资源，并且该合同将于2027年正式启动。
这些计算资源主要是指云计算服务，Open AI要用来支持其大型数据中心项目“星际之门”。
那3000亿美元，意味着什么？
就这么说吧，2024年我国云计算市场整体规模才8288亿元，还不到3000亿美元（约折合2.1万亿元）的一半。
由此不难发现，AI对算力基础设施的需求远超我们的想象。乐观估计，2024-2030年全球算力规模将从1.8ZFLOP扩张到16ZFLOPS，期间年复合增速高达44%。
算力产业链涉及的面很广，包括上游芯片、存储、服务器等硬件设施，中游云计算平台、大数据平台以及下游各种产业应用。
而算力规模增长意味着这些面都将被放大。这也就能解释为什么新易盛、胜宏科技等净利润增速超过350%。
其中有一点是毫无疑问的，企业所涉及的产业链环节越多，获得订单的概率也会越大。
而从产业链覆盖率来看，国内或许很少有企业可以和中科曙光，一较高下。
因为中科曙光已经完成了“芯—端—云—算”的全产业链布局。
其中，中科曙光自己的AI服务器是算力载体，控股子公司曙光数创的液冷技术是节能神器，参股子公司中科天玑等主攻AI应用，海光信息的AI芯片则是核心算力引擎。
而且，中科曙光是个“优等生”的说法也不是空穴来风。
例如，在存储领域，公司发布的分布式存储产品连续6年中标中国移动集采，在自动驾驶等多个行业的存储市场份额都位居榜首。2025年上半年，公司新上市的存储产品在SPC-1测试中还拿到第一名。
在液冷领域，中科曙光子公司曙光数创也很有话语权。
早在2011年，风冷散热还是主流的时候，曙光数创就已经着手研究液冷散热技术，先后历经“冷板式液冷”“浸没式液冷”和“浸没相变液冷”三个阶段。
所以，对于中科曙光来说，获得算力相关订单其实是“牵一发而动全身”的买卖：销售一台AI服务器，其芯片、存储等相关零部件的出货量都将随之上升。
隐藏上百亿“订单”
理论的确很“丰满”，事实上却好像不是这么回事。
2025年上半年，中科曙光实现营收58.5亿元，同比增速仅2.41%；净利润单看公司自己倒还比较可观，同比增长29.39%至7.29亿元。
可要是跟同行一比，就不够看了。
2025年上半年，浪潮信息和工业富联净利润增速都在35%左右，营收增速分别高达90.05%和35.58%，均远高于中科曙光。
从合同负债来比较，中科曙光和浪潮信息等同行更是不在一个层级。
一般来说，合同负债是下游客户提前支付给公司的定金，在一定程度上可以代表公司在手订单的情况。
2025年上半年，中科曙光合同负债虽然从2024年的9.5亿元增加到12.09亿元，增长了27.26%。
但与其之前相比，这个合同负债水平离2022年公司22.59亿元的“高光时刻”仍有一半的差距，也就是说还比不上AI爆发之前。
与同行相比，甚至连浪潮信息的零头都不到。2025年上半年，浪潮信息合同负债高达278.5亿元，是中科曙光的23倍。
并且2023年之后，浪潮的合同负债几乎呈指数级增长态势，意味着浪潮实打实吃到了AI红利。
那是不是说明，中科曙光根本就“名不副实”？
其实不然。
细看中科曙光的财报，可以发现公司也有一项数据在2024年实现了翻倍，即长期应付款。2023年-2025年上半年，公司长期应付款从39.27亿元飙升到了83.75亿元。
通常，长期应付款是企业除了长期借款以外其他应该支付的款项，但中科曙光这个长期应付款有所不同，其实际上是专项应付款。
换句话说，就是公司收到的用于特定项目或用途的拨款。再结合中科曙光的业务构成，83亿很可能是用于建设数据中心。
根据公司2024年年报，中科曙光正在开发的大额项目高达20个，另包括众多小额项目。
不禁疑惑，中科曙光收到的委托开发款，为什么不计入合同负债而计入专项应付款呢？
除了这些资金需要用于特定项目外，还有一个原因是出钱的大多是国家或其他上级。
相较而言，不论是浪潮信息，还是工业富联，抑或别的同行，可都没有高达上百亿元的专项应付款。由此，我们可以发现中科曙光的一个特殊性：在算力国产化中有着高于同行的优势。
说起来，我国算力规模全球第二，增速同样毫不逊色。
问题在于，国产算力从“可用”到“好用”，中间还横亘着几座大山：高端算力供给不足、国产AI芯片性能较差、自主软硬件生态不成熟等。
而中科曙光正在翻越高山，打响了破局的第一枪！
2025年9月，中科曙光发布了曙光AI超集群系统。这个系统，大有说法。
一方面，它突破了“技术墙”。
中科曙光基于数十年的研发经验和全产业链布局设计出的系统，大模型训推性能达到了行业内主流水平的2.3倍，模型开发效率提升4倍......
不得不说，公司长期的高研发投入为其提供了基础。2020年-2025年上半年，中科曙光的研发费用率从7.23%持续上升到10.76%，远高于浪潮信息等同行。
另一方面，它打破了“生态墙”。
曙光AI超集群系统与其他系统的区别在于全面开放，其不仅能适配多种AI加速卡，还兼容众多主流生态，在很大程度上降低了硬件成本和软件开发成本。
这样一来，客户选择中科曙光产品的意愿会大大增强，有助于帮助公司构建自己的生态。正如中科曙光副总裁李斌讲的“我们现在做中国智算产业界的安卓生态，时机不晚”。
李斌这么说的底气，一个来自中科曙光产业链，技术积累深厚。
以其参股的海光信息为例。海光CPU和GPU性能正在逐渐向海外大厂靠拢。
例如，其7185芯片在SPEC测试中得分281，仅比同期AMD霄龙7551芯片的性能低了不到10%。而海光7285在SPEC测试中的分数已经高于华为鲲鹏920。
另一个则源于我国各地都在大力建设算力，并注重自主可控。
从各省市未来的算力规模目标来看，国产化趋势已经势不可挡。像上海到2027年计划智算规模力争达200EFLOPS，其中自主可控算力占比要超70%。
北京甚至要求到2027年，实现智算基础设施软硬件产品全栈自主可控，河北等地也将算力设施自主可控提上日程。
可见，中科曙光构建“安卓”生态的设想，是有可能实现的。
结语
同样都是100倍的PE，中科曙光能否成为下一个北方华创、立讯精密甚至贵州茅台，我们无法确定。
但可以肯定的是，在AI算力头把交椅的争夺赛中，中科曙光正努力从“跟跑”走向“领跑”。
