国庆假期后A股连涨势头戛然而止，医药板块跟随大市步入调整。受疫苗事件、带量采购等冲击，今年第三季度中证医药指数整体表现欠佳，大幅跑输大盘。我们认为，经过前期调整，医药板块估值压力已大幅消化，长期投资价值正在显现，未来随着居民可支配收入、国家投入增加，以及人口老龄化加剧、健康意识提升等，医药板块有望长期走牛。

长期成长逻辑不变

回顾医药板块今年前三季度的市场表现，可谓一波三折。前五个月，伴随医药上市企业陆续披露一季报，中证医药指数一路上行，年内累积最大涨幅一度达到15%。进入6月份，医药板块跟随大盘步入调整，7月份疫苗事件爆发，板块进入超跌状态，8月以后，受到医药新政影响以及整体市场拖累，板块跌势不改。如此种种，直接导致医药板块前三季度表现差强人意。

尽管如此，我们认为在人口老龄化、居民可支配收入提升的背景下，医药板块仍然具备长期配置价值，且在医药行业利空逐渐出尽的情况下，回调是较好的加仓和摊薄成本的机会。

医药行业的长期投资逻辑是人口老龄化和中国疾病谱的变迁，这一逻辑在未来5年、10年甚至20年都不会改变。参考日本等发达国家的历史经验，随着居民可支配收入的增加，以及人口老龄化的加剧，未来我国医疗费用的支出还会继续增加。

卫计委统计显示，2016年我国医疗卫生费用支出4.6万亿，占GDP比重6.2%。另据国务院发布《关于促进健康服务业发展的若干意见》，到“十三五”末，规划卫生费用占GDP比重将提升到6.5%-7%，产业规模达到8万亿，相当于年复合增速15%，明显快于GDP增长。随着中国正式进入老龄社会，老龄人口比重不断上升，未来卫生费用占GDP的比重超过10%将是大概率事件。

弱市中板块性价比凸显

短期来看，医药板块在经历了多轮调整后，已大幅消化了前期积累的估值压力，当前配置医药行业的性价比显著提升。

根据数据，截至10月11日，中证医药行业动态市盈率不到24倍，处于历史中等偏下的位置，较今年5月底、6月初行业最高达34倍的估值高点，已有较大幅度的回调，板块吸引力明显上升。

近年药品价格一直处于下降通道，从发改委最高零售指导价下降，到招标部门牵头的各省招标降价，医院的二次议价降价等，且这几轮降价还互有重叠，此次是国家医保局接管招标后的带量采购降价，虽然是不同主体，不同形式，不同路径，但药品降价一直在发生。不仅仅是中国，全球范围内包括发达国家也是如此，国外原研药专利到期后，面对多家仿制药的竞争也会大幅降价，差别主要是我国是通过行政手段引入竞争机制降价。因此，降价从来都是医药行业常态，而此次新药的放量速度可能会远超以往。通过一致性评价的仿制药可迅速替代更高价的原研药和低质国产药，迅速占据70%市场份额，即使让渡部分价格，对于企业而言利润的边际增长也非常明显。经过了两年多的药审改革，未来我们的药品质量将更有保证，企业竞争也将更为市场化和有序，不再出现劣币驱逐良币的现象，优质企业优质产品有望获得更大的市场份额。

我们预计，在医药新政的驱动下，医药行业投资逻辑将可能出现比较大的变化，从原先的二元投资体系变为三元投资体系，即扶持创新药、继续推广特色专科用药以及仿制药以价换量，医药行业的投资关注点也将逐渐从创新药+仿制药一致性评价，转到创新+专科+集中采购这条路径上来，未来将有很多优质公司脱颖而出。

短期来看，经历了过去三个月的回调，特别是在近期大盘整体下挫的背景下，我们认为目前医药板块性价比已经凸显，整体估值偏低，增长确定性较高，实际上为传统四季度的“估值切换”行情埋下了伏笔，在当下国际贸易形势不确定性提升等大环境下，随着医药政策的不断落地，成长性相对确定的医药行业的比较优势有望再次提升。