量能不济掣肘

尽管上周五上证指数盘中刷新年度高点，收盘还在3100点之上，但是中小创股指并未与上证指数同步创新高，显示市场对权重股拉指数还是存有戒心。并且，量能不济已经成为行情进一步走强的掣肘，上周五两市合计成交5664亿元，较前一日缩减786亿元。个股方面，除了高送转和次新股是目前市场的做多主力，其他大部分品种始终没能走出连续上涨的行情。因此，笔者认为，寄望此时出现大资金入场抄底无异于痴人说梦，预计上证指数短期面临较大的下跌风险。

人民币仍在贬值道路上

尽管中国加强了资本管制，试图减轻人民币的贬值压力，然而，事与愿违，人民币汇率始终无法稳定。自10月1日开始，人民币汇率加入IMF的特别提款权(SDR)货币篮子，但此后的贬值形势着实出乎很多人的预期。据统计，在岸人民币10月兑美元下跌1.53%，月度贬值幅度创去年8月汇改以来新高。当月又逢美元指数大幅走强，美元指数10月上涨3.12%，创年内最大月度涨幅，对中国以美元为主的外汇储备构成估值下行压力。

截至9月底，我国外汇储备余额连降3个月，至3.17万亿美元，与2014年6月的3.99万亿美元峰值相比，减少8268亿美元。央行口径外汇占款连降11个月，至22.9万亿元，创下2016年1月来最大降幅。中国央行将于周一公布10月底外储余额，接受彭博调查的经济学家预估中值为3.14万亿美元，较上月下滑264亿美元，这意味着外储可能连续4个月缩水，且月度降幅或为今年5月以来最大。

人民币汇率继续贬值对A股产生负面影响。汇率持续走低使得外汇储备压力增强，而外汇储备的压力直接带来资金面的压力，进而使得A股的抛压渐趋增强。

国债收益率迅速回升降低股票相对效用

如果我们想要对市场的价格走势做出相对有可信度的判断，那么我们必须对影响价格的因素进行变化预测。市场价格归根到底是由供需决定的，在股票交易中，一买一卖的易手反映的是买卖双方对持有股票和现金效用的比较。当持有股票的边际效用大于持有现金的时候，更多的人愿意把手上的现金转换成为股票，反之亦然。

股票价格可以大致用股票盈利收益率来表示，而现金价格可以用10年国债收益率来表示。国债收益率是名义利率，包含了通胀因素，可视为无风险利率的代理变量，10年期国债的收益率变动能够较好地表现未来经济走势预期。这是因为银行作为国内债券的主要配置者，在中国的金融体系中具有至关重要的作用，而债券收益率变动能够很好地反映银行的风险偏好和经济预期。在全球通缩的压力下，央行不得不压低债券收益率以缓解此压力。10月21日，中国10年期国债收益率一度跌至2.6350%，持平于此前8月15日的收益率低点，并创2002年7月12日以来新低，而最新的7天回购利率已经上升到3.00%。这意味着债市短端融资成本和长端利率水平已出现倒挂，同时是10年期国债收益率开始见底的标志。

事实上，银行间7天回购利率近两个月的上升，表明央行正在终结货币趋松政策，改为推出宏观审慎政策监管架构(MPA)、以延长逆回购时间期限来提高短端资金利率等方式推动金融机构去杠杆。笔者预计明年底前央行不会降息。7天期回购利率的持续上涨将同步推动10年期国债收益率回升，截至至11月4日，10年期国债收益率已回升至2.7325%。国债收益率回升代表现金收益的提高，这将使股票的相对效用下降。