华域汽车:扣非业绩增速好于市场预期,市场议价力及优质产品竞争力提升下估值中枢上移

华域汽车 600741

研究机构：申万宏源 分析师：宋亭亭 撰写日期：2019-05-01

事件:公司公布2019年第一季度报告,实现营业收入355.71亿元,同比下降11.6%;实现归母净利润18.45亿元,同比下降36.6%,扣非归母净利润13.60亿元,同比下降15.11%,扣非业绩增速好于市场预期。

华域视觉并表带来两个月营收业绩增量,核心客户上汽集团产销增速回暖,公司加速盈利修复。公司2019年一季度营收同比下降11.62%,优于下游客户上汽集团1-3月产量17.96%的同比降幅,这主要源于华域视觉并表影响。华域视觉较去年同报告期公司3月并表多出两个月营收,假设华域视觉1-2月实现20亿元营收(2018年华域视觉营收138亿),则此部分业务贡献了5%的营收增量。公司Q1归母净利润下降36.61%,系华域视觉去年并表增加9.3亿元股权溢价所致,按扣非归母净利润口径则同比下降15.11%,好于市场预期,一方面源于华域视觉多贡献1-2月的利润增量,另一方面源于上海汇众、实业交通业绩在一季度的良好增长。边际上看,3月公司核心客户上汽集团旗下各品牌产销量同比降幅均大幅收窄,按上汽集团(上汽通用/上汽大众/上汽乘用车)合计口径计算,3月产量/销量同比增速为-2.37%/-9.60%,边际回暖趋势显著。且产量同比降幅远小于销量,体现出整车厂对于未来车市的乐观预期,下游需求好转趋势逐渐明朗,向上传导促进公司利润表加速修复,公司全年业绩有能力实现正增长。

营运能力小幅承压,收拢现金流抵御行业低迷期。受营收增速下滑影响,公司各营运指标均有小幅下滑,存货/应收账款周转率分别达2.80%/1.42%,同比下滑0.7/0.11pct。为应对一季度及后续行业经营的风险,公司加速收拢现金流,经营活动/投资活动/筹资活动现金净流入分别同比增长186.67%/38.67%/768.43%。其中经营活动现金流主要受货款结算变化影响,投资活动现金流受去年同期股权收购影响,筹资方面系公司借款新增8亿现金流入所致,保持了总体现金流的充裕。

全资收购技术自主权提升,优质产品竞争力加强。公司相继收购华域视觉50%股权、上实交通30%股权实现对全资控股,技术自主权全面提升,进一步打开潜在配套客户市场空间。公司自主掌握电动化、智能化、网联化等优质产品技术,订单持续突破,客户认可度不断提升:(1)新能源业务方面,①驱动电机出货5.8万台,同比增长108%,获上汽通用、大众MEB定点;②空调与热管理系统获荣威、长城、大众、上汽通用凯迪拉克等新能源汽车空调总成、冷却模块、水冷板等订单5万台套;③电池托盘和电子泵累计批量供货1.63万多台。初步估计公司可配套的新能源单车价值量至少为1.5万元,预计2025年配套200万辆车带来300亿营收增量。(2)智能网联业务方面:公司先发优势明显,智享”智能座舱展现了公司在智能网联领域的技术优势。同时,ADAS项目中24GHz后向毫米波雷达实现批产1.7万台的供货,77/79GHz等产品也在加快研发进程中,进一步验证公司对智能网联的卡位优势。

维持盈利预测,维持买入评级。预计2019-2020年实现营业收入1,615亿元、1,683亿元及1,770亿元,对应净利润73.09亿、80.63亿及87.41亿元,同比增长-8.9%、10.3%及8.4%,对应估值为10倍、9倍及8倍。