中国软件:安可落地元年或加速增长,科创板推出带动研发价值重估

中国软件 600536

研究机构：国盛证券 分析师：刘高畅 撰写日期：2019-03-05

国产操作系统、数据库、中间件绝对领军。中国软件是中国电子信息产业集团有限公司(CEC)控股的大型高科技上市企业,是CEC网络安全与信息化板块的核心企业,承担着“软件行业国家队”的责任和使命。公司打造了完整的从操作系统、数据库、中间件、安全产品到应用系统的产品链条;在全国税务、党政、交通、知识产权、金融、能源、医卫、安监、信访、应急、工商、公用事业等国民经济重要领域积累了上万家客户群体;紧随IT行业发展趋势,着力推动云计算、物联网、移动互联网、大数据等新技术的应用。

安可元年有望推动业绩爆发,国产Linux操作系统方兴未艾。随着信息安全问题日益突出,信息安全已上升至国家战略,自主可控,国产化替代已成为历史趋势。在党政办公及国家重要信息系统推进国产化替代,实现安全可靠、自主可控,保障国家信息安全的工作已全面展开。由于操作系统关系到国家的信息安全,俄罗斯、德国等国家已经推行,在政府部门的电脑中,采用本国的操作系统软件。微软停止对win dows XP技术支持,给国产操作系统的发展带来了一个难得的契机,在世界范围内,Linux系统的商业化运用也还处于方兴未艾的阶段。

高研发投入铸就高壁垒,科创板推出带动研发价值重估。公司2017年研发支出总计10.74亿元,同比增长10.52%,研发费用率为22%,公司研发费用率持续增长。研发人员数量为3595人,占公司员工比例为54%,过去三年公司研发资本化率保持在5%左右。高研发投入铸就高壁垒,公司在自主可控领域的高技术积累已经形成公司的护城河,在多个产品的竞争中独占鳌头,打造自主可控软件版图。随着科创板推出,具有顶级技术壁垒的知识产权价值有望被重估,若参考亚马逊的EV/(ebitda+研发费用)模式,中国软件具有价值重估空间。

2019年目标市值276亿,给予“买入”评级。我们预计公司2018-2020年收入分别为56.42/65.84/76.82亿,归母净利润分别为0.39/1.65/3.23亿,EBITDA分别为1.21/3.21/5.05。我们采用EV/(ebitda+研发费用)估值法,假设公司2018-2019年研发费用复合增长率为14%,2019年研发费用达到13个亿,参考可比公司估值,给予2019年17倍PE,对应2019年目标市值为276亿,首次覆盖,给予“买入”评级。

风险提示:国产化技术迭代进程低于预期;政府对自主可控产品的投资不及预期;关键假设可能存在误差风险。