苏宁易购:流量变迁,线下渠道龙头再成长

苏宁易购 002024

研究机构：国联证券 分析师：钱建 撰写日期：2018-11-16

渠道布局完善

公司成立于1990年,专营空调起家。经过近30年的发展,公司目前已成为年销售规模两千亿以上、合计拥有各类自营门店6416家,销售多品类的线上线下全布局零售企业。在开店初期苏宁采取“抓住支点,成片开发”的策略,通过抓住中心城市,控制卫星城市,使其连锁门店迅速铺开。目前公司不断完善线上零售基础设施并通过品类扩张逐渐增长。

线上成本增加,渠道红利向县镇市场迁移

近年来,由于线上市场规模已从2014年4640亿元增长至2017年38280亿元,线上增速逐渐放缓,增速已从100%以上增长降低至目前35%以上增长。而线上获客成本不断提升,从阿里及京东公告数据来看,线上获客成本已较2014年提高100元以上。这使得渠道红利逐渐向线下县镇市场迁移。

一大两小多专,线上线下融合抢占新红利

由于乡镇市场物流布局尚未完善,农村最后一公里并未完全打通,加之相对于城镇而言农村市场人口分布更为分散,导致乡镇渠道扩张仍以线下实体门店为主。而苏宁凭借其一大两小多专的门店业态布局、标准化的门店扩张体系以及完善的线下零售网络布局,或将提前抢占渠道迁移红利。

维持推荐评级

我们认为,由于公司在线上将持续投入基础设施建设,公司未来三年内线上线下利润情况仍将出现较大差异,而若使用整体PS估值对于线上线下营收所蕴含的利润情况无法较好反应,因此我们选择线上线下分部PS、P/GMV估值,通过分部估值,我们认为公司合理估值为1283.6亿元。

风险提示

公司新业态开店进度不及预期的风险;新业态盈利情况不及预期的风险;线下居民消费增速不及预期的风险;线上线下融合进度不及预期的风险。