永辉超市 601933

研究机构：中信建投证券 分析师：史琨 撰写日期：2018-09-29

云超板块:展店加快、同店增速回升促进云超维持较快增长

展店提速叠加同店增速回升,推动H1云超板块实现收入326亿元,同比增长19%;利润14亿元,同比增长29%。2018H1红标店、绿标店分别净开店-5家、47家至276家、345家,红标店持续向绿标店升级。红/绿标店H1共计净开店42家,较2017H1多开店9家。同店增速方面,2018H1红标店同店增速1.5%,增速同比提升0.7 pct;绿标店同店增速6.8%,受2017H1高基数影响,H1同店增速同比回落4.8 pct;2018H1云超板块整体同店增速3.3%,较2017H1的0.8%,2017全年的2.2%均有所提升。

云创板块:业务快速扩张,短期亏损扩大

2018H1云创实现营收9亿元,同比增长594%;净利润-3.88亿,并表净利润-1.91亿(2017H1净利润-0.82亿,并表净利润-0.42亿)。永辉生活业态整体线上销售占比25%,永辉生活APP总注册数665万,较年初增加188%。H1永辉生活净开店85家至285家,净开店数同比增加56家;H1超级物种净开店19家,净开店数同比增14家,全国布局达10城46家店。

云商&云金板块:云商仍处亏损,云金实现盈亏平衡

云商业务方面,彩食鲜实现营收2.21亿元,亏损0.36亿元;子公司富平云商实现营收7.67亿元,亏损0.49亿元。云金业务收入同比增长130%,实现盈亏平衡;贷款总额突破7.6亿元。

服务业、零售业毛利率全面提升,叠加服务业占比增加驱动公司毛利率提升1.97pct

分行业看,H1公司为供应商提供的促销服务增加,服务业营收24.14亿元,同比增加39.74%,占总营收比例提升2.43 pct至8.53%,H1服务业毛利率同比提升5.88 pct至88.85%。H1零售业营收同增20.29%至319.83亿元,毛利率同增1.02 pct至17.4%。分产品看:H1生鲜类营收同增21.9%至151.91亿元,毛利率同增1.66 pct至15.01%,生鲜类毛利率提升在主营产品中最为明显,原因系门店通过管控生鲜库存、梳理生鲜定价、推行行销卖手;食品类营收同增20.9%至160.33亿元,毛利率同比提升0.74 pct至19.02%,毛利率提升主要系公司聚焦核心竞争力,对标市场,内部不断孵化迭代小物种;服装类营收同比减少12.29%至7.59亿元,毛利率同比小幅提升0.07 pct至31.03%。服务业毛利率提升叠加占比增加,以及生鲜类、食品类毛利率的提升共同驱动H1公司毛利率同比增加1.97 pct至22.41%,表明随着公司规模的扩大,议价能力亦随之提升。

期间费用率上升,净利率短期下滑

H1公司开店速度同比提升,人力费用亦有所增加,导致销售费用同比增加43.97%至54.72亿元,其中职工薪酬同比增加42.6%至22.57亿元,销售费用率同比提升2.49 pct至15.91%。上半年公司计提股权激励费用3.44亿元,导致管理费用同比增长75.91%至13.90亿元,管理费用率同比提升1.25 pct至4.04%。由于公司赎回理财产品及结构性存款使得利息收入减少,H1公司财务费用同比增加75.91%至0.45亿元,财务费用率同比提升0.42 pct至0.13%。综上,公司净利率同比下降1.42 pct至2.17%,导致归母净利润同比减少11.54%至9.33亿元。如按照25%税率剔除激励费用影响,公司归母净利润约为11.91亿元,同比增加12.89%。

受展店、云创亏损扩大影响,经营性现金流同比减少

受新开店增多、云创亏损扩大和职工薪酬增加等影响,公司H1经营性现金流同比减少49.79%至13.08亿元;由于H1收回银行理财和结构性存款共22.98亿元,以及收到与红旗连锁共管账户转入款4.97亿元,H1公司投资活动现金流同比由负转正,投资活动现金流量净额2.08亿元(2017H1为-54.67亿元);受H1股份回购支付现金16.27亿元影响,公司筹资活动现金流同比减少590.59%至-12.06亿元。

腾讯探索科技赋能新零售,供应链优化与信息化建设持续推进。

上半年部分门店进行业态升级、动线优化、引入智能管理系统,新型柜式自助收银机,调整各省区网络架构,通过微信企业号,每天分类定向推送报表,实现重大营销活动期间每小时推送实时数据,推动手机端小程序的开发和运用,如手机盘点、手机价签、手机报障、补货助手、巡店助手等,业务效率明显提升。H1公司存货周转天数34.85天,较2017H1提升0.49天;营运资本周转率同比提升2.38至5.19。

公司增持红旗连锁股份至21%,并参股中百集团、达曼、星源农牧、国联水产、闽威实业、湘村股份等,向上游延伸,不断提高生鲜产品标准化和品质化,增强核心竞争力。

投资建议:公司生鲜全链条优势凸显,渠道下沉契合低线城市消费升级,创新求变精神与完善的激励体系助力公司业务快速扩张;与腾讯合作不断加深,科技赋能新零售,未来空间巨大;零售生态不断完善,上游与渠道整合效率提升;云创业务快速发展,业绩拐点或提前出现。我们预计2018-2019年公司实现净利润16.18、23.58亿元,对应EPS0.17、0.25元,对应PE47、32倍,首次覆盖,予以“增持”评级。

风险因素:创新业务开展不及预期;宏观经济波动。