水井坊:销售投入持续加大,成长路径愈加清晰

水井坊 600779

研究机构：东北证券 分析师：李强 撰写日期：2018-07-31

Q2 收入增速略有放缓,产品结构持续升级:公司Q2 营收5.88 亿元, 同比增长33.03%,受去年同期基数较高影响,同比增速较Q1 有所放缓;1H 合计实现收入13.36 亿元,同比增长58.97%,高于市场预期。上半年公司高档酒实现收入12.77 亿元,同比增长60.19%,占比继续提高0.79ppt 至95.67%,产品结构持续向菁翠、新典藏、井台、臻酿八号等四款高端及次高端头部产品汇聚,1H 公司整体毛利率达到81.14%,再次创下历史最高水平,同比提高3.12ppt。

销售投入持续加大,净利率站上20%:1H 共缴纳消费税1.54 亿元, 对应消费税率为11.53%,同比提高1.36ppt,自Q2 起消费税对公司利润同比增速的影响将逐步消失。费用方面,1H 销售费用率为31.37%, 同比大幅提高6.75ppt,主要系公司出于提升品牌高度的考虑,加大了广告费及促销、品鉴会等活动的投入所致;管理费用率9.66%,同比降低2.08ppt,管理效率进一步得到增强。去年上半年公司由于一次性计提大量低档酒存货跌价损失,导致利润受到较大影响,今年1H 公司净利率恢复正常水平,达到20.02%,同比提高6.4ppt,全年净利率亦有望站上20%水平。现金流方面,受到购买商品支付的现金增加带来的影响,经营性现金净流量本期为-0.12 亿元。

聚焦“5+5+5”核心市场,全国化布局可期:公司着力开拓河北、山东、江西、陕西和广西等5 大新兴市场,使之成为原有10 大核心市场的有力补充,1H 东区/南区/西区/北区分别实现营收2.19/3.91/3.02/2.58 亿元,同比分别增长101.95%/39.33%/84.67%/52.04%,各大区域市场营收规模日趋均衡,在公司坚持新总代模式、聚焦核心市场战略的推动下,全国化布局值得期待。

盈利预测与评级:预计18-20 年公司EPS 为1.35、1.98、2.75 元,对应PE 为40X、27X、20X,维持“买入”评级。