今世缘:江苏省内深耕+省外聚焦,定位次高端结构升级加速

今世缘 603369

研究机构：新时代证券 分析师：马浩博 撰写日期：2018-06-27

江苏省是白酒消费升级的风向标,苏酒深耕多年省内地位稳固:江苏省经济、人均饮酒量(4677元/年)处于前列,消费升级快于其他白酒大省2-3年。2017年在苏销售口径,洋河股份、今世缘市占率43%、12%,位居前二。川酒约占16%;徽酒借助地缘优势占3%。江苏省价格区分明显,苏北/中/南主流价位带100-150/200-300/200-400元,海之蓝&今世缘雅/天之蓝&国缘对开/梦3&国缘四开。苏酒在渠道下沉+积极布局高端。

江苏省内消费升级显著,次高端迅速扩容:与洋河股份相比,1)国缘在意见领袖推荐和团购已具先发优势;2)对标洋河股份“新江苏”战略,今世缘“县县是重点”,省内设13个地市营销中心,70多个市县办事处。

产品结构优化+费用有效投入,消费税调整结束,2018年提价促盈利提升:2017年国缘特A类产品占比(80%)+6pct,结构升级。去年7月/11月终端价提价两次;2018年初出厂价提高5%。2017年公司吨价11万元(+22%),吨价上移带动毛利率(72%)提高。2017年销售+管理费用率合计降4pct。产品结构优化+两费走低+消费税调整结束,净利率30.27%持续提升。

省外2+5+N战略,联合浙江商源+湖南小糊涂仙速腾酒业,省外加速:省外加速布局“2+5+N”(即是北京、上海+河南、安徽、山东、上海、江西+其他省份)核心市场,将国缘产品全国化推广,占据次高端战略高点。2017年省外收入1.6亿元+4.43%,河南、山东、上海、江西占省外收入70%。2017年省外经销商达264家,增加19家,占比47%。

首次覆盖给予“强烈推荐”评级:我们预计2018-2019年收入分别为36.93/44.66亿,同比29.6%/24.5%,EPS分别为0.92/1.15元,同比29.58%/23.66%,对应PE23.8/19.1倍,给予“强烈推荐”评级。