埃斯顿:国产机器人领军企业,步入高速增长阶段

埃斯顿 002747

研究机构：申万宏源 分析师：张滔,马晓天 撰写日期：2018-03-01

公司是智能装备核心控制部件和工业机器人领域的领军企业。公司多年来深耕于智能装备核心控制部件,是在国内唯一同时具有数控系统、电液伺服系统、运动控制、交流伺服系统这四大技术平台和完整系列产品的公司,处于行业领先地位(其中锻压金属成形机床数控系统业务一直保持80%左右的市场份额)。而在工业机器人领域,公司自2011年开始涉足机器人领域,2016年工业机器人占公司总营收的比重已经由2012年的0.65%提高到了31%,最近四年公司机器人业务的增长率几乎都保持在100%以上。目前通用机器人规格已经覆盖从3KG到450KG,其中高端应用的通用六轴机器人占公司总销量的80%以上。主要的应用领域集中在汽车、3C、家电、光伏等领域。在细分领域,公司研发设计的钣金六轴折弯机器人更是处于国际领先的地位,甚至优于四大家族。

工业机器人业务未来三年收入复合增速80%以上,主要有以下三个方面原因:(1)根据IFR预计2017-2020年增速在20%以上,至2020年将达到21万台/年,如果每台机器人按18万人民币计算,2020年市场规模将可达到378亿元。(2)公司本体的规模处于国内企业第一梯队,作为目前中国为数不多的具有自主技术的控制器、伺服系统、减速装置等机器人核心零部件的机器人企业之一,公司的机器人自主化率高达80%以上,具有足够的成本优势。随着1月19日公司工业机器人智能工厂的逐步投产(180亩产业园一期项目完全量产后年产能将达到9000台),规模效应和成本优势会越来越明显,未来市场率将进一步提升到4%以上,对应机器人业务收入超过16亿。(3)公司具有极强的研发优势和生产工艺,针对细分领域研发生产定制化的非标机器人,具有极强的竞争优势(例如钣金折弯机器人)。同时外延并购吸收国内外先进技术不断向智能化机器人布局。

运动控制和交流伺服业务驱动公司智能装备核心控制功能部件业务高速成长,预计智能装备核心控制功能部件业务未来三年增速25%以上。2017年收购世界运动控制器前十大品牌供应商之一trio,强强联合打造运动控制领军企业。埃斯顿现有交流伺服系统产品与TRIO的运动控制器属于互补型产品,合并之后公司的行业定位从之前的核心控制功能部件生产商转化为行业高端运动控制解决方案提供商,而目前日系及欧美品牌占据了高端运动控制完整解决方案国内市场近90%的份额,TRIO控制器+ESTUN伺服系统的运动控制完整解决方案将打破高端运动控制完整解决方案被日系及欧美品牌垄断的局面。2017年前三季度运动控制及交流伺服系统业务增幅近50%,我们认为未来三年的增量主要来自于国内行业需求增长(行业增速15%左右)、国产替代(替代日系伺服)、依托trio的知名度进军国际市场三个方面。

首次覆盖给予增持评级。公司是国产机器人领先企业,基于自主核心零部件及国际一流机器人技术团队优势,以工业机器人本体为切入点,形成从核心零部件,机器人本体到机器人集成应用全产业链竞争优势。目前机器人业务正处于快速增长的阶段,随着公司智能工厂逐步投产,未来机器人业务仍将保持高速成长。我们预计公司2017-2019年实现净利润0.95、1.71、2.87亿元,对应EPS分别为0.11、0.20、0.34元,对应PE为88、49、29倍。此外从成长的角度来看,公司的180亩机器人产业园一期项目在2020年之前完全达产,产能将达到9000台套,对应的该项业务收入规模在16.2亿元,同时加上核心控制部件的10亿元以上的收入规模,按照15%的净利率对应3.93亿元利润,对标国际巨头的估值水平(例如美的收购的库卡集团历史的PE基本保持在40以上,且受益于全球机器人行业的高速发展,四大家的股价持续上涨,PE水平近半年都处于历史高位),我们给予30-40倍的估值,对应2020年市值在118亿元-157亿元。首次覆盖给予增持评级。

风险提示:市场自动化需求不达预期导致行业增长放缓;竞争加剧带来毛利率下滑(包括国际巨头加大本土化投入,国内企业纷纷介入零部件和本体研发生产)。