卫星石化:扩张石化产业链,重塑丙烯酸行业龙头格局

卫星石化 002648

研究机构：申万宏源 分析师：谢建斌 撰写日期：2017-10-25

完整碳三产业链,国内丙烯酸行业龙头。公司是国内领先的丙烯酸生产企业,具备上游丙烷脱氢与下游聚丙烯、颜料中间体、高分子乳液及SAP等终端产品的完整碳三产业链布局,业务结构合理,丙烯酸及酯与丙烯均具有较好的盈利性。17年上半年公司营收已达到40亿元,同比增长85%;归母净利润为4.84亿元,远超16年全年利润水平,我们认为随着公司新项目不断投产,公司将迎来高速发展期。

丙烷需求量增长提升公司议价权,下游生产实现灵活切换。公司目前具备45万吨丙烷脱氢产能,18年末将实现90万吨产能。丙烷脱氢原材料成本较低,技术成熟,丙烷主要来源于美国,新产能投产使公司对丙烷需求大幅增长,提升公司国际贸易间的议价权;同时新项目赋予公司极大的生产灵活性,公司能在丙烷贸易、丙烯、聚丙烯和丙烯酸产品之间切换生产,有效规避产品短期价格大幅波动带来的风险。

重塑丙烯酸行业格局,行业景气程度有望攀升。公司具备48万吨丙烯酸和45万吨丙烯酸酯产能,是丙烯酸及酯产品的弹性标的,未来仍将扩建36万吨的丙烯酸及酯产能。我们认为由于过去3年丙烯酸行业盈利性的持续低迷,一部分小产能已处于长期停车状态,实际产能显著小于名义产能,叠加环保政策趋严,未来落后小产能出清将会加剧,优质规模化产能竞争力增强,行业盈利性正在逐渐改善;国内其余规模化产能企业均无明确扩产计划,完成扩产后公司将一举成为国内丙烯酸及酯龙头企业,重塑丙烯酸行业格局。

签署乙烷裂解乙烯意向协议,实现“双烯”产业全布局。公司目前与连云港政府签订400万吨烯烃综合利用项目框架协议,计划投入300多亿元建设乙烷裂解乙烯装置,并配套相应下游。乙烷裂解乙烯主要产能集中于北美和中东,技术成熟,原料价格低廉,乙烯产出率较其他方式有显著提高,是未来乙烯生产的主要方式之一。我们认为乙烷裂解装置投产后,公司将实现乙烯与丙烯的双轮驱动,美国乙烷供应量将随产量及出口设施投入持续提升,公司市场竞争力有望进一步增强。

估值与投资建议:考虑到拟扩建36万吨丙烯酸及酯产能于19年完全释放,我们预测2017-2019年公司归母净利润分别为10.79亿元、13.47亿元、19.53亿元,对应公司股本10.64亿股,EPS分别为1.01、1.27、1.84元/股,以当前股价得到公司17-19年PE估值为15X、12X和8X;我们选取7家可比上市公司进行比较,得到18年行业PE估值水平在14X,较公司18年PE有17%的上涨空间,首次覆盖给予“增持”评级。