古井贡酒:收入稳定增长,Q2顺利换届期待下半年更好表现

古井贡酒 000596

研究机构：申万宏源 分析师：吕昌 撰写日期：2017-08-30

事件:公司发布半年报,上半年收入36.7亿,同比增长20.5%,归母净利润5.49亿,增长27.34%,扣非净利润4.84亿,增长14.35%,EPS为1.09元。单二季度收入15亿,同比增长24.6%,归母净利润1.4亿,同比增长62%。EPS为0.28元。

投资评级与估值:维持盈利预测,预测17-19年EPS为2.05、2.54、3.04元,同比增长25%、24%、20%,目前股价对应17-19年PE为25、20、17倍,维持一年目标价61.5元,对应17年30xPE,18年24xPE,维持买入评级。公司二季度已完成董事会换届,核心高管保持稳定,公司17年经营计划为收入增长14.5%,利润总额增长20.91%。我们认为公司的主要看点为:1、古井贡为中国老八大名酒之一,具备深厚的品牌底蕴,拥有优秀的管理团队和先进的渠道营销模式。2、内生增长稳定,受益于安徽省内竞争格局改善和消费升级,产品结构加速升级,省外市场加速扩张,净利率中长期具备较大提升空间;3、16年收购武汉黄鹤楼酒业,加速全国化布局,古井接手后积极调整,有望将安徽成功的营销模式复制到湖北市场。

二季度预收款环比下降黄鹤楼并表贡献收入。黄鹤楼酒17H1收入3.47亿,净利润4740万,净利率13.7%,由于黄鹤楼在16年6月并表,16H1黄鹤楼收入贡献估计为5000万(古井贡持股51%,16H1少数股东权益565万),剔除黄鹤楼,古井内生增长11%。单看二季度,白酒收入15亿,估计古井13.3亿左右,同比增长15-16%,增速较一季度环比提升。期末预收款7.35亿,较一季度末下降4.9亿,同比去年同期下降31%,我们估计预收款下降或与渠道去库存及换届有关。结合渠道反馈,从区域看,安徽省内增长良好,受益消费升级,年份原浆5年及以上产品快速增长,省外华东区域增长不错,河南市场需要时间调整。

期间费率保持稳定非经常损益增加提高盈利能力。Q2毛利率71.4%,同比下降3pct,但Q1毛利率为77.7%,因此H1毛利率75%同比仍提高0.7pct。上半年销售费用12.5亿,二季度费用投入明显放缓,Q1销售费用同比增长38%,Q2增速仅为6%,H1销售费率34%,同比略升0.7pct。销售费用结构发生较大变化,广告费用1.86亿同比下降19%,去年同期2.3亿,而促销费5.57亿,同比大增46%,职工薪酬1.24亿,同比增长35%。管理费用2.6亿保持稳定,管理费率7.2%,同比下降1.2pct。财务费用-1726万,去年同期为-976万,主要是理财收益增加。上半年投资收益8100万,去年同期4400万;营业外收入3917万,去年同期仅为814万,主要是政府补贴增加。上半年理财收益、投资收益和政府补贴等一共增加利润约7500万,因此公司H1扣非净利润增长14%。