导语：此前，一则“拟IPO需清理三类股东”的新闻，被21世纪经济报道资深记者常亮推向了舆论的风口浪尖。至今，这个问题仍然在继续发酵。董秘饶钢在进门财经《董秘来了》第10期，邀请了常亮来介绍这件事的来龙去脉，并且邀请了资深投行特种老兵K先生给大家做深层次的技术分析。另外，作为“中枪”企业的董秘，饶总会把市场各方的反应给大家做一个分析，并聊一聊凌志软件对这件事情的态度。
一石激起千层浪
饶钢：我们今天为什么要把常兄请来，因为这件事情的起源是由常兄而起，常兄的一篇报道一石激起千层浪，到现在浪涛依然滚滚，我们请常兄帮我们介绍一下这篇文章报道的前因后果、来龙去脉和台前幕后，我们有请常兄。
常亮：谢谢饶总，我是《21世纪经济报道》的常亮。我是饶总的粉丝，但每次听“董秘来了”都潜水。今天他把我从水底拉到水面上来了，跟大家分享一下这个新闻的来龙去脉，请大家多多指正。
新闻内容不用再跟大家复述了，这则新闻的源头其实开始于3月下旬。3月下旬业界流传一个消息：
新三板公司如果申报IPO“只收不审”。“只收不审”这个说法其实是很难去证伪的，因为材料毕竟已经收了好几家，审与不审大家是看不出来的，只有证监会才知道到底会怎么处理这些材料。
但是这个消息流传影响很广，为什么呢，因为当时海容冷链这家公司的IPO材料已经受理了，证监会的数据显示，3月31号这一天的数据材料写的是“中止审核”，相当于侧面印证了“只收不审”这个说法。
所以“只收不审”这个消息确实是后来“清理三类股东”新闻的一个先声。
到了4月初的时候，“只收不审”这个消息已经不攻自破了。为什么？因为到了4月初去看证监会的进度，发现海容冷链这个项目“中止审核”的字样已经消失了，它又恢复了正在审核，所以相当于虚惊一场，所以我也没有再去跟这个事。三类股东清理这件事发生在半个月之后，4月13日的上午，这个消息已经在投行圈流传的很广了，而且细节非常丰富。因为之前有过“只收不审”这个事，而且它不攻自破了，所以我第一反应这是一个谣言，我没有跟进。
但是我一直心怀疑虑，因为之前“只收不审”只是一句话，是很模糊的一个态度。
如果大家看这则清理三类股东的新闻，你会发现它对为何“只收不审”，以及什么样的公司“只收不审”作出了很具体的描述：有这三类股东都不审。所以我对这件事还是有点放心不下。
我出于好奇中午就在投行圈进行了求证。经过了至少四家券商的独立一手信源确认，我认为这个事从新闻操作角度在券商层面已经八九不离十了，保荐人们表示这个事他们早有耳闻。
于是，这个新闻就出炉了。
事后证明这个新闻的信源是没有问题的，而且这个消息在投行圈已经流传了很久了，最晚在春节之前就已经在讨论了。三个保荐人告诉我，这个事他们已经讨论很久了，而且不同意见矛盾很尖锐，大家意见是不一致的。但是他们一直是把这个事作为一个技术问题、作为一个业务问题来处理，在他们那个小圈子里做讨论。没有人考虑到这个消息如果确证的话，对整个三板市场，乃至整个三板市场的投资逻辑都会发生颠覆了。
但是这个事情对挂牌企业，对三板的投资机构和做市商来讲反倒成了一件闻所未闻的事。同时，在做IPO投行圈里面，其实这个事早就在讨论了，所以我们可以首先看到一点：
一级市场、二级市场是割裂的，新三板和沪深A股是割裂的。
接下来我简单总结一下这个事：从我新闻角度来讲，核心是一个问题：新三板公司和非新三板公司在IPO审核这件事上，证监会是否应该采取双重标准。即新三板如果有这三类股东，按照之前的某些文件(比如证监会2013年第54号文)似乎是不需要清理的，可以报材料，可以过审；但是，非新三板公司，如果有这三类股东，IPO投行团队却一定会将其清理掉避免使得“股权清晰明确”这个基本IPO要求受到影响监管层能否容忍并实践双重标准，恐怕是很棘手的问题。
所以，我把这个炸弹抛出来了，我从券商这里确认这个炸弹是存在的，我把它扔出来了。接下来拆弹的就是饶总，他在挂牌公司，这个问题他必须面对，还有K兄，K兄在投行，这个事他也必须面对，所以就看他们两个怎么拆弹了，接下来我把时间交给他们了。
拆弹专家一：“中枪”企业董秘
饶钢：谢谢常兄今天现身说法。这个事出来了以后，其实那天早上我就在微信朋友圈里面看到了这些事。但是因为之前这个事如常兄所说已经弄过一次了，所以我也没太当真。那天下午我正好路演，我的电话始终在响，基本上处于一个爆炸式的状态，都是来询问此事。
一、市场各方的反应
这个事出来了以后，我总结了一下市场各方的反应，然后我再聊一下我们对这个事的态度。
目前来看，已经过去十多天了，直截了当地站出来说这个问题不构成问题的我只看到一个人，就是中科沃土基金董事长朱为绎先生，其他人私下窃窃私语的咱们不管。他发表了一篇文章“关于‘拟IPO企业清理’三类股东‘传闻’的理解”，他认为这个问题已经在54号文里面得到了解决，所以这不是一个问题。
另外我还看到一篇文章，我在一个新三板君的博客上看到这篇文章，他就说“谈一谈清理三类股东的内在的逻辑问题”，这篇文章实际上是没有得出什么结论，对各方的意见陈述了一下，这篇文章也蛮有点意思的，大家可以看一看。
我一个熟悉的资深的会计师，某个会计师事务所的所长，也是IPO的老将，他是跟我这么讲的，他认为股权明晰是IPO的前提条件，历来是穿透兜底的，这是IPO的审核思路。新三板公司是不是要清理，他认为还是需要清理的，这就是很有代表性的一派思路。
有一个券商大佬，我去他那求证的时候，他这么跟我说，他说你们这一帮高学历的投行人员被一个记者忽悠成这个样子，他说要相信领导的智商。他对这个传闻是嗤之以鼻的态度，他认为这根本不是一个问题。
另外，我为什么打算做这样一期内容，其实是受了一个刺激。我大概在本周三的时候接到了一个新三板兄弟公司的董秘的电话，他打电话问我什么事呢，他是问我这个清理方案做的怎么样，你觉得这个清理方案做的有没有问题。当时，我就很诧异地问他，我说你确定了吗，这个事有明确意见了吗。你如果没有明确意见，你去冒然清理，这个成本很高啊。他就跟我说，说他们IPO的券商已经告诉他，如果他不清理，他就不让他进内核，这是非常明确的，他认为这个事就是这样，必须要这样处理。
二、我们的态度
因为我在企业，而且凌志软件正好是在出消息的那一天上午开股东会，通过了申报IPO的股东会决议，正式的迈入了IPO进程的通道中。
我作为企业的董秘，没法回避这个问题，所以我必须要决定我这个公司是不是要往下走，还是要停下来，还是要清理，还是不管它，继续往前走。
那么我们做的动作有几个：一个是我要求我们的IPO券商去会里核实这件事情。当然，开始他们大佬都是不以为然的。最终他们主管投行的副总裁到了会里，亲自登门拜访了一下。同时是两个途径，一个是拜访了发行部，问新三板企业转过来申报的，有没有窗口指导，要把三类股东清理了才能申报。得到的回复是不需要。另外，他们也到了受理材料的地方去问，说有没有窗口指导新三板转过来申报的公司，你们在接收材料和审查的时候是不是要看三类股东进行清理的情况。得到的回答也非常明确，是没有这个事情。这是上个礼拜的事情。到了这个周一，新产业也是内部有这几类股东的，已经受理了。从另外一个侧面讲，最起码目前在受理这个层面不受影响。
第二个证实的路径就是我们去找已经报到会里的这些新三板公司，有这些股东的。如果这些新三板公司要清理的话，这些报在会里的公司应该首当其冲，他们应该最先接到通知，或者他们的券商最先接到通知。我们核实下来，联系了这些公司的董秘，他们也都没有接到通知。我只能说他们目前没有接到通知。
那么从这两个信源来看，我们决定暂时把它认为是谣传，我们继续把我们的IPO的流程不变。
三、54号文的学习
那么在这个里面持完全反方态度的，就认为这个事情根本不用去理会的，那个朱总的讲法，主要是指54号文。这个54号文是什么呢，我把这个54号文先铺垫一下，然后我们请K兄来帮我们做技术解读。
这54号文是中国证监会的一个文，它的名字叫“非上市公众公司监管指引第4号”。它的内容是股东人数超过200人的未上市股份公司申请行政许可有关问题的审核指引。是2013年54号文，我们简称“54号文”。
那么，54号文的核心内容，我们看到这个黄色的第一段，它是指什么呢，叫符合本指引规定的可申请公开发行并在证券交易所上市，这是IPO。同时，股转系统挂牌转让的时候要去证监会行政许可。
为什么要取得行政许可呢，证券法第10条明文规定，向特定人群累计公开发行已经超过200人的未上市股份公司，简称200人公司，那么你要去申请IPO，就是申请公开发行，并在证券交易所上市，我们俗称IPO，或者是在股转系统挂牌的，你要申请行政许可，要证监会去批了，这个时候用本指引，就规定了这么一个事情。
其中第三大点，关于股份代持及间接持股的处理，他就说委托持股、信托等代持关系的，或者间接持股安排导致股东超过200人的，这个实际上指的是穿透。那么在依据本指引审核的时候，应该将持股还原至实际股东，将间接持股还原为直接持股，这个就叫还原。但是有一个第二条的规定，叫特别规定，刚才看到的黄颜色。以私募管理基金资产管理计划或其他金融计划进行持股的，如果该金融计划是依据相关法律法规设立并规范运作，且已经接受了证券监督管理机构的监管的，可不进行股份还原为直接持股。
这句话是什么意思呢，如果这个金融计划是私募股权基金、资产管理计划和其他金融计划，并且是依照法律规定运作的，且接受证监会监管的，大家记住，什么没有接受证监会监管，例如信托是银监会监管的，所以我们的私募股权基金、资产管理计划和其他金融计划如果是证监会监管的就不需要还原。
朱总说的其实就是这个意思，我们按照54号文，好像从字面上理解，这个问题已经得到了解决。我们学完54号文，实际上我们的问题还是没有得到解决。我们有三个问题，K兄帮我们做技术上的分析。
第一，54号文的规定有没有歧义。是不是规定了我们担心的那些事情。第二，54号文所说的金融计划是不是跟谣传的三类股东是一样的，还是有什么差别，我们看到一个文件(54号文)说这个金融计划没问题，他说的三类股东是不是这三类股东，我们要把它搞清楚。第三，54号文的法律地位能不能约定IPO的事项。这个可能我们要从技术角度请K兄来进行分析。那么我们把这三个问题抛给K兄，K兄是我们投行界“网红”大咖，技术上面我们要听他的。下面我们有请K兄。
拆弹专家二：资深投行特种老兵
K先生：首先感谢金牌董秘饶总相邀，做客金牌栏目《董秘来了》。今天饶总交代给我的任务是就此次事件涉及到的法律规则和技术性问题和大家进行讨论。特别强调，以下意见全是一家之言，与本人所任职的单位没有任何关系。而且我理解，我们今天的探讨不一定求出一个明确的结论，因为这三类产品本身作为IPO的股东最终影响不影响，这个是监管层才能判断的事，K先生不敢妄议大政。
但求今晚和大家一起努力拨开层层迷雾，尽量接近这个近期热点争议问题的一些核心关键所在吧。
一、54号文本身是否有歧义。
很多朋友，包括饶总问我54号文(也就是非公指引四号)这个文件本身是否有歧义。有没有歧义这个事首先要明确问的是在哪方面有没有歧义。
文字上应该没有歧义，人家说的很清楚，说的都是中国话；在实际执行层面其实也没有歧义，可以肯定的是：
对于已经挂牌的新三板公司因为公开转让交易等原因造成的股东人数超200人根本不适用这个规定，企业也不会因为在新三板市场公开转让股东人数超过200人再去按照这个指引去申请规范确认，超过200只是发布个提示性公告。
也就是说54号文有明确的适用范围，说的更酷一点就是“应用场景 ”：
54号文规范的是因历史原因股东人数超过200人的未上市(包括未挂牌)股份有限公司申请行政许可审核相关问题的指引，法条原文是未上市，我觉得更准确的是未上市未挂牌。
这个在法规的标题就已经把自身的用途说的很清楚了，和我们今天市场热议探讨的有三类金融计划作为股东的新三板公司去申请IPO是否有障碍并没有直接的关系。
更进一步说，4号指引的明确适用范围仅限于由于历史遗留问题使得股东人数超过200人的公司，申请在新三板挂牌或者IPO时，如何对“股东人数超过200人”这一事实状态的合法性进行确认或补正规范的指导文件(注：《证券法》第十条明确规定“向特定对象发行证券累计超过二百人的”属于公开发行，需要证监会核准的，非法发行是很严重的行为，也就是你因各种历史原因股东超200人了， 先要去申请证监会的确认和补正200人的事后，才能去申请新三板挂牌或IPO)。
4号指引中那段引起热议的条文部分是：
以私募股权基金、资产管理计划以及其他金融计划进行持股的，如果该金融计划是依据相关法律法规设立并规范运作，且已经接受证券监督管理机构监管的，可不进行股份还原或转为直接持股。
也就是强调了在认定200人的时候，三类金融计划可以不打穿计算股东人数！
因此我认为54号文本身并没有直接问答“申请挂牌公司股东中是否允许存在三类金融计划”这一问题。更没有直接回答新三板公司申请IPO的时候有这三类金融计划作为股东是否有障碍的问题。目前，实务当中操作是申请挂牌新三板的公司若因历史原因存在股东人数超200人情形的都会按照这个指引先去申请规范和合规性的确认。
从另一方面看，虽然54号本身讨论的核心问题是股东人数200人问题，针对的是“数”，强调的三类金融计划是否需要还原或者转为直接持股，但是难免大家自然而然的得出结论：
几类金融计划不需要和职工持股会那样还原也就是等同于肯定了这三类金融计划的作为拟挂牌或拟上市的股东适格性！
因此从这方面说，对于直接选择IPO的企业若股东中存在三类金融计划是否存在障碍根据此文确实可以存在不同理解的空间！甚至和市场很多人直接得出申请IPO没有障碍也是可以理解。
但是和因为挂牌后合法的因为公开做市交易等有了这三类股东甚至信托计划的新三板公司再去申请IPO这个话题和这个54号文还是没关系！
K先生认为4号指引的上述规定，某种侧面上反映了证监会(至少是证监会中负责起草该指引的部门，具体是哪个部门大家看文件应该能猜到)的一个倾向性立场，即经过基金业协会备案的私募基金和持牌证券期货经营机构管理的金融产品等作为拟挂牌公司股东不存在障碍。
正是在这一基础上，全国股转公司又创造性地在《机构业务问答(一)—关于资产管理计划、契约型私募基金投资拟挂牌公司股权有关问题》中规定了，契约型私募基金，证券公司和基金公司的资产管理计划不仅可以投资拟挂牌公司，而且可以直接登记为挂牌公司的股东。同时，该问答还规定了相应的披露和核查要求，主要包括金融产品与其管理人的关系，金融产品设立运作、资金来源的和投资范围的合规性，金融产品的出资人是否涉及控股股东、实际控制人或董监高。
至此，这几类金融产品作为拟挂牌企业的股东的障碍才正式扫清！
此外，K先生需要补充强调的是金融产品投资于新三板挂牌公司，本身是一个合法行为；其次金融产品所持有的新三板挂牌公司股票是登记在法定证券登记结算机构的合法证券品种。
当然，股转这份文件肯定仍然办法没有直接回答有这几类股东的新三板公司再去申请IPO是否存在障碍。
二、54号文件中的金融计划究竟是什么？
K先生认为文中的金融计划也就是所谓的金融产品，金融产品的法律性质目前尚有争议，主流观点倾向于认定为(广义的)信托法律关系。金融产品的基本架构通常是投资者将资金交付给管理机构进行投资，投资者因此而成为金融产品的委托人和受益人。从金融产品参与证券市场的角度，按管理机构的不同，可以分为以下几类：
一是由持牌的证券期货经营机构管理的金融产品，包括证券公司的资产管理计划(其中可以按照委托人数量分为集合资产管理计划和定向资产管理计划)、证券投资基金管理公司的公募基金产品和特定客户资产管理计划(其中投资于非上市证券类资产的称为专项资产管理计划)、期货公司的资产管理计划，这三类证券期货经营机构管理的金融产品，均受证监会监管；
二是其他金融机构管理的金融产品，主要包括信托计划、银行理财产品、保险公司资产管理产品和企业年金等，这些金融产品由证监会之外的其他金融监管机构监管，主要银监会和保监会；
三是私募基金管理公司的私募基金产品，从法律架构上分为契约型、合伙型和公司型，私募基金产品主要由基金业协会自律监管。
我认为鉴于54号文(4号指引)对金融产品要求明确是“已经接受证券监督管理机构监管”，因此该法规内含的“金融计划“
目前尚不包括信托计划。(在目前分业监管的体制下，银监会监管的信托计划暂时应该不允许其作为拟IPO公司的股东，但是信托计划投资于已挂牌公司的股票(包括通过定向发行和交易)并无障碍。 (参见法规全国股转公司颁布的《投资者适当性管理细则(试行)》中有明确规定，“集合信托计划、证券投资基金、银行理财产品、证券公司资产管理计划，以及由金融机构或者相关监管部门认可的其他机构管理的金融产品或资产，可以申请参与挂牌公司股票公开转让”(第四条)。 )
在目前的实践中，按照相关规定的投资范围能够投资新三板挂牌公司，并且实际已经投资的金融产品主要有，私募基金(契约型和合伙型均有)、证券公司资产管理计划(集合资产管理计划和定向资产管理计划均有)、基金公司特定客户资产管理计划，以及信托计划。参与投资的方式既有认购挂牌公司定向发行的股票，也有通过新三板市场交易。
具体几类金融计划对比详见我整理的下表：(限于时间原因，我不再一一展开，大家课后可以去查阅，重点关注下备注部分比如关于为什么契约性基金在新三板市场会火起来的原因)。
三、关于三类金融计划是否适合担任拟IPO企业股东的技术性分析
那么话题再回到54号文所指的这些金融计划作为拟IPO企业的股东资格技术层面上的问题探讨。首先还是回顾历史吧：
1、私募基金中的公司&合伙型基金目前应该是确定可以的(其实早年合伙基金受制于开户限制，也难成为拟IPO企业股东，例如蓝色光标在上市前，其原股东天津同创立达投资中心就将所持股份被迫转让给了6名合伙人。而在2009年，证监会65号文《证券登记结算管理办法(2009年修订)》的下发，将合伙企业作为发行人股东的合规障碍一扫而清，此后合伙基金入股而上市成功的企业越来越多。)因此本次讨论不过多关注！
2、而契约型基金因为曾经存在无法进行工商登记和开立证券账户操作性问题，也有在IPO之前清退或替换的先例。
3、至于其他金融产品，由于其自身的投资范围、存续期限等原因，也几乎没有成为拟IPO公司股东的先例。
再具体的讲，从监管角度，金融(计划)产品成为拟IPO公司股东，存在以下几个方面的问题：
一是由于分业监管的体制所限，金融产品的最终出资人和资金来源难以有效穿透核查(特别是对于多个金融产品层层嵌套的情形)，容易滋生股份代持，关联方持股，规避限售、短线交易，甚至利益输送等问题。
二是拟IPO公司的股东人数原则上不能超过200人，金融产品形式上是一个股东，但其实际投资者人数在穿透计算的情形下，可能超过200人。
三是金融产品的投资决策、收益分配机制未经有效披露，容易引起纠纷，不符合IPO对股权结构清晰的要求。
四是最近几年，申请IPO的排队时间普遍较长，在这期间，金融产品出现到期兑付，份额或收益权转让等情形，造成公司股权结构不稳定。
五是以契约为载体的金融产品，在工商登记时不被视为民事主体，无法登记为股东，在前些年也无法开立证券账户。因此，作为拟IPO公司的股东，存在确权、登记困难。
正是因为上述问题的存在，除了结构最简单清晰的合伙型私募基金，其他金融产品成为拟IPO公司股东的情形，在早些年是极为罕见的。从这个意义上讲，之前网上传闻的证监会要求清退信托计划、资产管理计划和契约型私募基金，确实是很多新闻报道所属老生常谈(也就是不允许存在应该是历史上一贯的监管口径)。
但是，在另一方面：
从2013年以来，随着新三板市场的发展和金融产品监管体制的完善，从 2012年开始，券商、基金公司的资管产品的投资范围得以放宽至场外品种，2013年新《基金法》的落地和私募基金备案机制的胎动更是让契约型私募从无到有、渐渐壮大。这一切也使得拟IPO公司中存在金融产品，正成为一个无法回避的现象。(众所周知，IPO审核周期较长，且仍处于“排长队”状态，而当前大多数已提交材料的企业，其股权结构多在2013、2014年甚至更早前就已完成确立，与2013年后资管产品被广泛应用于股权投资的时代并无交集；此前，发行部根本很难见到包含资管产品类股东的上市申请，所以也没有对此特别说明。)
此外，因为挂牌新三板公开转让交易而导致股权机构复杂化，所谓的非纯洁化也是IPO审核市场将面临的一个新的课题。
顺便看下去年的过会新三板公司申请IPO案例：合众科技。在相关材料里只是主要核查了主要股东的情况，甚至连一些因为公开转让而进来小股东中的私募是否备案都没有发表意见，核查思路基本上是：主要股东+因为在股转公开转让期间的交易情况描述。
常兄说的那家新三板做市公司海容冷链的招股说明书里有这么一段话蛮有趣：
综上，公司在申请挂牌时，股东人数并未超过200人，挂牌后经股转公司同意，公司股票由协议转让方式变更为做市转让后，市场交易活跃度大幅增加，导致股东人数不断增加直至超过200人，挂牌后新增股东均为新三板市场的合格投资者。
(潜台词：这是一个合法的交易系统，买卖公司股票的也是合格投资者 因此就算有信托计划也别怪我)，然后一看在审的海容冷链股东里果然有信托计划！)
所以K先生非常期待海容冷链这样代表性的企业的后续审核反馈情况！
进一步说，就目前相关金融计划产品在股转市场层面已有的监管而言：
相关规定均没有要求金融产品穿透披露到最终持有人，也没有要求核查最终持有人的人数，但是在目前的实践操作中，拟挂牌公司股东中有金融产品的，基本上都披露到了具体的最终持有人；而金融产品认购挂牌公司定向发行时，却很少披露持有人情况和产品结构(这里相关监管尺度确实有待统一)。
回到法规：《机构业务问答(一)》明确要求，在公司申请挂牌时，主办券商、律师需要就以下事项进行核查并发表明确意见：
主要要点：
该资管计划或契约型基金是否依法设立、规范运作并已履行相关备案或者批准手续。
主要核查内容：结合资产管理合同、基金合同内容，核查：1)资管计划、契约型基金的成立条件、成立时间、存续期限、目前运行状态等内容，查验是否依法设立，规范运作；2)资管计划、契约型基金是否已经在证监会(基金业协会)备案并取得《资产管理计划备案证明》、《私募投资基金备案证明》。
该资管计划或契约型基金的资金来源及其合法合规性。
主要核查内容：根据资管计划、契约型基金的投资人名册(客户资料表)与认购承诺函等文件，核查资金来源及其合法合规性。
投资范围是否符合合同约定，以及投资的合规性。
主要核查内容：审查资管计划、契约型基金投资拟挂牌公司股权，是否符合法律规定与合同约定的投资范围；是否按照合同约定履行了投资决策等必要程序。
资管计划或契约型基金权益人是否为拟挂牌公司控股股东、实际控制人或董监高。
主要核查内容：根据资管计划、契约型基金的投资人名册(客户资料表)，核查投资人层面以及上层嵌套型基金(若有)层面，是否有拟挂牌公司控股股东、实际控制人或董监高。
另外一方面，在私募基金备案，以及金融产品开立证券账户等相关业务环节，投资于新三板挂牌公司股票的金融产品，其投资标的均被视为标准化的证券产品。最典型的例子即是投资新三板挂牌公司股票的私募基金，在基金业协会的备案信息中，被分类为证券投资基金，而非股权投资基金。这也意味着，监管部门对投资新三板挂牌公司股票的金融产品与投资上市公司股票的金融产品，监管基础是相同的。
证券公司和基金公司是证监会监管下的持牌机构，私募基金管理人也已纳入证监会的监管，对于他们所管理的金融产品，证监会近年来已经建立了非常严格的监管制度，由基金业协会负责进行备案管理，留存了必要的信息、数据和文件作为监管基础，证监会也有权对其持有人、产品结构、资金来源进行核查。
为了防止前文提到的种种隐患(例如股份代持，关联方持股，规避限售、短线交易，甚至利益输送)，只要提出明确的信息披露要求可以解决，甚至可以对产品份额转让可以要求必须通过交易所或报价系统进行，以全程留痕或者某些资管产品承诺延长产品期限。此外，无论是挂牌前投资还是通过定向发行投资，在信息披露上一定要做到“穿透底层，充分披露，拉平尺度”。
至于契约型私募基金开立证券账户等操作性问题，在私募基金纳入证监会监管体系后已经得到解决；
将股份直接登记在资管计划或契约型基金名下。
总之，从技术上说股东中有私募基金(契约型和合伙型均有)、证券公司资产管理计划(集合资产管理计划和定向资产管理计划均有)、基金公司特定客户资产管理计划作为新三板企业的新三板挂牌企业去申请IPO不存在障碍。
其实大家围绕54号文问题的争论焦点在于两个层面：第一是股东人数是否穿透计算和200人问题，第二是某些金融计划是否股东适格，我先不谈直接去IPO的企业。
我就想特别再提示一下：新三板公司申请挂牌前有契约性基金资管产品等股东是已经被接受的，公开转让后股东中有这几类产品投资甚至是信托计划投资也是合规的，新三板公司作为公众公司股东超过200人更加是合规的。结论需要读者自己推演。好，我的发言就到这里！
三人行，必有我师焉
饶钢：谢谢K兄精彩的分析，不知道大家听了感觉怎么样，我们再请常兄听完K兄的分析以后，常兄再发表一下观点。
常亮：这个事情非常有意思，我把它总结是这样。新三板的制度和理念太新了，但是沪深A股太旧了，太难改了。夹在这两个市场之间的主体是谁？现在看就是正在申报材料的新三板拟IPO公司，他们首当其冲，他们承担的是两个市场，两种观念，两种监管态度之间的张力。刚才饶兄和K兄已经把这个炸弹拆开了，但是在我看来这个炸弹是否爆炸还是在监管层手中，这个事情没有先例，所以我们一定要好好关注已经受理材料的几家新三板拟IPO公司的命运，这是风向标。
饶钢：谢谢常兄，K兄还有要总结发言的吗？
K先生：刚刚常兄也讲了，我觉得可能更加关键的，其实我们目前多层次资本市场的框架已经初步搭建，但是层次之间的衔接机制可能还有待完善，是否可能会出现常兄说的双重标准问题，其实值得我们思考。因为之前我在发言当中也说了，从技术上来说我认为不存在障碍，我也相信我们监管层都是一帮很聪明的人，他们也肯定能够很好的应对这个日益复杂的新局面，毕竟新三板市场出现，以及资管产品的扩大，才造成了目前有这样的歧义。我相信以后会更好。
饶钢：好，谢谢K兄。我最后再总结两句。我们刚才听了常兄的分析，知道了来龙去脉。我也把我最近去打探消息做了分析，各个方面的市场反应给大家汇报了。K兄又给大家做了一个很深层次的技术分析，我想讲的非常非常清楚。K兄的观点也是非常旗帜鲜明的。我想大家都能得出自己的结论，希望监管层能够听到市场的声音，能够尽快的回应市场的疑惑。
其实我们做企业的不是害怕监管，我们都是听党话的好孩子，领导让我们到哪里去我们就到哪里去。但是我们害怕的是什么呢，是政策的不明朗，或者是不连续，这是我们最担心的，这会让我们无所适从。所以，更希望监管层能够听到市场疑虑的声音。感谢常兄把炸弹扔出来，希望通过市场声音的反映，让监管层能够听到我们企业的疑虑，尽快的对这个事情澄清，让所有的新三板企业想去IPO的时候心里有底。
文章来源：微信公众号进门财经
