[摘要]

　　投资要点：

　　2015年中报EPS为0.32元，净利润同比增长23%，业绩符合预期。公司2015年上半年实现收入33.7亿，同比增长14.9%，归母净利润4.2亿，同比增长22.9%，扣非归母净利润为4.1亿，同比增长21.8%，EPS为0.32元。其中2015Q2实现收入17.1亿，同比增长16.2%；归母净利润2.3亿元，同比增长23.8%，扣非归母净利润2.2亿元，同比增长22.1%，EPS为0.17元。公司拟以10股转增10股，预计2015年1-9月净利润同比增长0-30%，净利润变动范围为6.7-8.7亿元。

　　中报毛利率略提高0.8pct，期间费用率共提升1.6pct，资产质量较为稳健。上半年公司毛利率稳步提升0.8pct至37.3%，销售费用率和管理费用率分别提升0.3pct和1.3pct至14.4%和11%。2015H1公司存货为14.4亿，较年初同比增加3.7亿元，应收账款为5.9亿，较年初减少4.8亿元，预计存货和应收账款变动主要是由于公司加强加盟商应收账款管理所带来，经营活动产生的现金流净额为2.8亿元，同比增长130%，资产质量保持稳健。

　　公司多品牌运营经验足，童装+休闲服稳健增长，线上线下资源夯实，外延并购稳步推进。森马是行业内鲜有可成功运营多品牌的公司，休闲服业务恢复性增长，童装业务仍旧保持高增长：2015H1儿童业务实现收入14.2亿元，同比增长21.6%，休闲服14Q3收入筑底，15H1实现收入19亿元，同比增长10.3%，恢复性增长态势显著。公司休闲服以森马品牌为主，以代理或合资方式引入海外优质品牌，哥来买专注线上，并加大投入自有快时尚品牌...minette。童装业务方面公司以巴拉巴拉为主，已形成全品类、全渠道、全年龄、有梯度的品牌集群，minibala改名marcolor从系列转型全新品牌，梦多多将专注线上，打造线上线下儿童一站式购物平台。公司资产夯实，仅货币资金就达31亿元，有助于未来通过投资、合作等方式推进多品牌和外延并购：公司可动用资金多(货币资金31亿元+理财16亿)，已参股育翰上海(旗下有“天才宝贝”和“小小地球”两大早教品牌)和韩国时尚品牌平台ISE，未来整合全球线上线下资源打造儿童产业和时尚产业两大生态圈战略明确。

　　休闲服开始恢复性增长，童装业务依旧保持高增长，公司作为行业龙头整合资源具有优势，未来将打造儿童产业和时尚品牌两大生态圈，维持买入评级。我们上调16/17年盈利预测，预计15-17年EPS为1.00/1.2/1.45元(原16/17年预测为1.16/1.34元)，对应PE为22/18/15倍，考虑到公司基本面稳健，打造两大生态圈战略明确，公司大股东解禁，账上可动用资金47亿元，未来外延扩张预期较足，维持买入评级。