华润心，海底针。

万科股权争夺战极速升级，身处漩涡中心的大股东华润始终没有对外表态，仅以一场关键的增持作为唯一回应。

港交所权益披露显示，8月31日和9月1日——在宝能系登上万科第一大股东的位置仅一周之后，华润共耗资4.97亿元两次增持万科。

增持比例不足1%，万科未进行公告披露，但截至目前，华润及旗下全资子公司共持有万科A+H总股本比例为15.29%，已超过宝能系最后一次增持后的持股比例15.04%，重新回归万科第一大股东的座次。

此前有分析称，华润作为万科长期以来的财务投资者，对万科经营并不涉权，是否第一大股东影响不大。即使有心增持万科，身为央企也可能会因为流程、审批等原因，动作较慢。

过去的15年中，万科与大股东华润之间的关系颇为微妙，为A股少见。

经济观察报调查发现，华润在漫长的万科大股东生涯中，一直保持着极其稳定的持股比例，在二级市场上主动增持万科股权仅有一次，从未主动减持；华润与万科共享经营与决策红利，在万科发展的重大节点中，华润均利用自身资源和渠道给予支持；在可能涉及与华润旗下华润置地的同业竞争时，华润亦能保持中立，妥善处理。

万科总裁郁亮对其高度评价：“华润是非常优秀的大股东，中国上市公司缺少这样的大股东。”

华润多年来对于万科投入与回报的程度，决定了“野蛮人”叩门当下华润的下一步行动，也可能成为影响万科股权走向的关键。对此，经济观察报尝试联系华润相关人士，但对方一直未予置评。

一位接近华润的内部人士透露，华润系一直的表态是支持万科，从万科多年的业绩来看，为华润提供了很好的回报，是值得长期深度合作的对象。“华润没有理由‘放弃’万科。”该人士说。

15年的投资

资料显示，中国华润总公司2000年8月取代深圳经济特区发展（集团）公司后，成为万科第一大股东。

2003年6月，中国华润将其持有的万科1.56亿股国有股、法人股和229.542万张可转换公司债券转让给华润股份，华润股份持有万科的股权比例上升至12.89%。

经由再次发行可转换债券、股权分置改革以及实施定向增发，至2008年，华润股份持有万科的股权比例上升至14.73%，此后一直未有变动。截至2013年年底，其持有万科的股权比例下降至14.7%，但持股数量并未下降，原因是万科近年来实施了管理层股权激励方案。

2014年3月21日，万科公告披露，公司第一大股东华润于3月19日和20日通过深交所交易系统增持公司2640万股，占公司总股本0.24%，两次增持之后，华润股份持有万科的股权比例达到14.94%。

这也是华润入股万科以来，第一次通过二级市场主动增持万科股权。

微妙的是，华润首次增持后不久，万科便出现“野蛮人”的传闻。当时万科股价不稳，王石公开回应说，华润并非想夺万科的控制权，而是向资本市场“示威”，告诉其他企业不要“动脑筋”了。

3月21日，华润增持的消息对外公布后，万科股价立即大涨6.6%，一举收复前几日的跌幅，并创下当年新高。

“从历来增持的情况来看，华润并不轻易出手，只在万科股价震荡时增持过一次，上次出手与此次目的相似，都是稳定军心。”克而瑞机构研究经理朱一鸣说。

经济观察报调查发现，华润去年3月的增持是在万科股价濒临“破净”的情况下发生的，当时万科每股净资产为6.98元，华润购入均价为7.5元/股。

数据显示，万科市值近期约1500亿元，ROE超过19%，分红收益率接近4%，属于标准的蓝筹股票。同时，在中国股市中，万科是比较愿意与股东分享成长红利的企业。

2014年，万科股息率达到3.72%，是整个板块中股息率唯一超过银行一年期定存的上市房企。近几年，万科给股东的分红派息逐年升高，2008年度，华润获得的股东分红为1.7亿元，而根据万科2015年中期报告宣布的派息比率，华润可从中获得约8.2亿元的分红收益。

按照市值计算，华润当年购买万科花费3亿元左右，如今15.29%的股份如果变现市值将超过230亿元，王石曾在接受媒体采访时透露，华润内部对这笔投资还是相当满意的。

目前，万科的市净率和市盈率分别为1.88和11.2，相比之下，A股135家房企市净率和市盈率平均水平分别为5.09和31.83，万科两大指标均比行业水平低6成。

大股东支持

多年来，王石极少上门拜会华润高层及其他股东，但双方一直都保持着良好的沟通。

有分析称，万科之所以引入央企背景的华润，一方面出于“背靠大树好乘凉”的经营战略考虑，另一方面，华润大股东的地位和始终未“僭越”的承诺，也筑起了击退门口“野蛮人”的护城河。

在万科历次融资、股权激励、B转H等重大节点中，华润都利用自己的资源给予重要支持。

经济观察报调查发现，在2011年万科融资渠道受限时，万科曾取得华润及其关联公司不超过44.2亿的融资额度。在接下来的一年中，万科分三次分别从华润子公司华润信托借款40亿元（分别用于上海、东莞、温州等地的项目）。

2012年5月，万科股东大会再次授权董事会与大股东华润集团展开合作，金额不超过105.9亿元。万科选择了同三家“华润系”的企业进行合作，分别是珠海华润银行、深国投信托和汉威资产管理公司。

据了解，万科在珠海华润银行几乎以当年银行贷款利率下限获得了约70亿元的长期贷款。和深国投的合作也一样，万科通过深国投发行约30亿元信托，10%左右的收益率，在当时的市场环境下，也是较低水平。

上述接近华润的人士表示，华润不会轻易放弃万科第一大股东之位，多年来，虽然不干预万科的日常经营，但华润利用自己在资源、渠道、金融等方面的优势，对万科支持很多，甚至超过了财务投资人的范畴。华润与万科的关系是利益共享，通过协同效应实现双赢，对于华润来说，这也是一种投入。

该人士认为，是否占据大股东位置倒是其次，华润更关心的是宝能系的入驻可能会影响万科的实际运营，对企业的长期发展不利。

在被宝能系接连举牌后，万科的境遇，行业内早有先例。

2014年，金地被生命人寿和安邦保险联合举牌，两者占股比例分别达到29.99%和19%，虽然目前只有2位董事进入金地，但已经对金地的经营战略产生了影响，今年5月金地管理层提出的核心员工项目跟投议案就遭到否决。

万科与华润置地

华润系7大业务板块中，华润系均占据控制地位，在股权方面能够形成直接或相对控股。其中5家香港上市公司体量都十分庞大，华润创业、华润电力、华润置地位列香港恒生指数成份股，被称作华润“蓝筹三杰”。

而在华润的一些对外宣传中，万科并不算在华润核心资产之列。万科也很少被外界认为是“华润系”。

据悉，在宁高宁和宋林执掌期间，华润一直的计划是整合万科及华远地产以组建地产航母，但最终未能如愿。

华润对万科的整合计划，王石2014年在接受南方周末专访时曾提及：当时华润入主万科是有一个计划的，第一步是成为大股东，第二步是能跟旗下的华润置地合并报表，并表后达到49%最好。后因为种种原因，只实现了第一步。“对于那个结果，起初他们内部也有一些不同看法，但是后来两边做得都非常优秀，就完全把战略意图变成单纯的投资了。当然，万科的主观愿望也不想并，因为华润的模式跟万科不太一样，并到一块不能1+1>2。”王石说。

虽然总部均位于深圳，但华润与万科实际在业务中并没有太多交集。中信证券分析师陈聪认为，主要原因是两家企业产品定位不同，万科专注住宅领域，华润的核心领域在商业地产，且以持有型物业为主，因此双方不存在直接竞争或争抢地产老大的关系。

目前，华润持有万科股份15.29%，控股华润置地61.27%。作为“亲生子”的华润置地，在母公司的孵化下获得了大量的资金和土地资源，近年来在深圳大本营内发展迅猛，其商业地产的开发模式也不断在内地多个城市复制。

华润集团对于华润置地的策略，主要通过换取股权方式注入现金流产生能力强的资产。

据统计，2005年至2012年，华润置地通过定向增发吸收母公司的优质资产达到9次，注入资产总价值约400亿港元。去年年底，华润置地还从母公司资产注入5个项目，包括深圳大涌村项目、深圳三九银湖项目、深圳帝王居项目、济南兴隆项目及济南档案馆东项目。

有分析认为，未来，深圳大冲村项目及银湖项目预期的销售贡献将高达810亿元，5个项目的注入将会提高华润置地的资产规模以及未来合约销售额和现金流。

在销售业绩方面，根据两家企业年报，2014年万科实现销售金额2151.3亿元，而华润置地则为706亿元。

虽然销售规模并不及万科，但华润置地的总市值却与万科等巨头接近。最新数据显示，华润置地总市值为1609.9亿港元，折合人民币1288.242亿元，而万科的总市值则为1534.29亿元。

一个是参股，一个是控股，相比之下华润集团对自身在万科的财务投资者定位相当明确。此次拿回万科第一大股东，耗费的金额和增持的数目实际并不多。“花了4.97亿元增持了0.4%，只是试探作用，先拿回第一再说。接下来就看前海人寿的动作了，如果对方不再增持，说明已经谈妥了。但若前海人寿步步紧逼，华润是否抗争到底还很难说。”朱一鸣说。

但华润的增持已将万科股权置于一个相对较为安全的位置。

一方面，华润、盈安合伙、万科工会委员会、个人股东刘元生等合计持有万科股权21.59%——已经远超宝能系的持股；另一方面，宝能系若再次增持至30％以上，将被迫发起全面要约收购，收购成本又将大幅增加。