三元股份（600429）公司跟踪报告：奶粉业务快速增长，期待改革持续推进

　　聚焦婴儿配方奶粉的发展，奶粉业务实现快速增长。公司一直以来专注于乳制品生产、加工、销售业务，其中计划重点发展婴幼儿配方乳粉业务，并取得了较好的成绩。14 年公司实现主营业务收入 44 亿元，同比增长 17.5%，其中固态奶实现收入 11.4 亿元，同比增长 56.4%；液态奶实现收入 32.6 亿元，同比增长 8%。固态奶收入快速增长主要受益于配方奶粉销售大幅提升，收入同比增幅 101.9%。公司增发募投项目“河北三元年产 4 万吨乳粉、25万吨液态奶搬迁改造项目”预计可于 2016 年 10 月投产，有利于公司抓住乳制品行业尤其是婴幼儿配方乳粉行业发展和整合的市场机遇，进一步扩大乳制品产能，改善公司产品结构，提升盈利水平。

　　增发引入复星集团， 5 年锁定期彰显对公司的信心。 公司增发已于 15 年初完成，复星集团作为战略投资者，通过平闰投资和复星创泓持有公司 20.45%的股份，并自愿延长增发锁定期至 5 年，体现对公司未来发展前景充满信心。我们认为引入复星集团有利于增强公司活力：1）复星集团在零售、医药分销领域拥有强大的渠道优势，公司未来可以利用复星的药店渠道加快婴幼儿奶粉的推广；2）复星集团在管理方面优势突出，未来有利于改善公司的内部管理机制，建立更加有效的激励方案，为老国企注入新活力；3）复星集团可利用其在资本市场的经验、资源和专业能力，支持公司在国内外的兼并收购和投资事宜。

　　补流资金大部分用于并购重组，未来外延扩张可期。公司此次增发补流资金中，计划约 15 亿元用于并购重组，目前公司正在考虑的并购目标包括：1）境外一家与婴幼儿配方乳粉生产相关的企业； 2）境外一家知名品牌的液态奶企业；3）境内一家地方性知名低温液态奶企业。虽然公司收购行为能否达成尚存在很大的不确定性，但是我们认为在国家相关政策的引导下，国内企业国际化发展、国内乳粉行业整合均已成为趋势，公司作为北京国资委下的企业，示范效应较强，因此未来的并购预期较为强烈。

　　北京国企改革排头兵，股权激励或是下一步重点方向。公司通过增发已顺利引入战略投资者复星集团，2015 年 3 月底复星系两名高管进入公司董事会。我们认为随着战投的进入，公司未来将进一步改进管理体制和激励机制，完善现代企业法人治理结构，进一步提升经营效率，股权激励或是下一步重点改革方向。

　　盈利预测与估值。预计公司 15-17 年收入分别为 50.67/57.83/68.58 亿元，EPS 分别为 0.06/0.10/0.16 元，对标可比公司市值及估值，并且考虑到公司未来可能持续推动改革进程，激发收入、利润增长动力，可拥有合理估值溢价，因此给予公司 15 年 4.2xPS，对应目标市值 213 亿元，目标价 14.2 元，买入评级。

　　主要不确定因素。行业竞争加剧，食品安全问题。

　　广田股份（002482）涉足装修机器人引领装修工业化革命

　　事项：公司子公司广田香港和广田控股、刘云辉、正端、姜欣、李鹏拟共同投资设立广田机器人有限公司，广田香港、广田控股分别拟出资 372.5 万元、627.5 万元，分别占机器人公司 19%、32%的股权，刘云辉等四人合计占机器人公司 49%的股权。

　　打造建筑装饰机器人龙头企业：参股的刘云辉/正端/姜欣/李鹏分别为香港中文大学机器人与网络传感器实验室主任/中科院深圳先进技术研究院工程师/日本东北大学机械工程系助理教授/中科院沈阳自动化研究所博士，曾承担国家重大科技专项、铃木汽车总装线、国家 863 计划等项目，具有丰富的机器人研发和工程经验，将大大提高机器人研发并产业化应用的成功率。机器人公司拟从事机器人的应用及研发、软件开发、系统集成、技术咨询服务等，计划从物料搬运机器人入手，力争利用 5 年时间成为国内首屈一指的建筑装饰专业机器人龙头企业。

　　装修机器人极具市场前景，公司走在装修工业化前列：2014 年我国工业机器人销量达 5.6 万台，预计 2015 年-2017 年年均增速将超过 25%，国内机器人（本体）市场尚处于竞争初期，外资品牌集中，民族企业市场开拓仍有较大空间。此次投资介入装修机器人市场符合公司打造“建筑装饰行业首个综合服务平台”的发展战略，有利于提升平台服务能力。同时由于建筑装饰行业面临年轻体力劳动者数量下降、用工成本增长的困难，研发建筑装饰机器人并产业化，有望替代传统装饰工人，推动公司转型升级，想象空间极大。

　　“建筑装饰综合服务+绿色家装 020+家居运营服务”平台战略逐步推进。公司智能家居品牌图灵猫全面实现智能家电/设施联动，未来将借助精装修及家装业务抢占增量入口、与物业合作挖掘存量客户需求，有望快速起量。公司家装 O2O 品牌过家家利用设计+BIM 系统实现所见即所得，体验店有望逐步落地，依托公司住宅精装修累积实力，发展前景良好。

　　投资建议： 我们预测公司 2015/2016/2017 年 EPS 分别为 0.98/1.27 /1.53元（考虑增发摊薄），当前股价对应 2015/2016 年 23/17 倍 PE。考虑到公司开拓互联网家装、智能家居和装修机器人的巨大潜力，维持“买入-A”评级。

　　风险提示：应收账款风险，业务转型升级风险。

　　报喜鸟（002154）公司跟踪报告：收购吉姆兄弟，整合服装定制产业第一步

　　公司公告， 全资子公司报喜鸟创投分两期共投资 2000 万元对吉姆兄弟进行增资，增资完成后，持有吉姆兄弟网络 35%股权。

　　我们认为纺织服装行业 2015 年已经逐步展现出新的增长逻辑，关注定制产业化趋势，关注报喜鸟的定制平台持续搭建。 作为品牌经营扎实的服饰企业，将主导细分子行业的互联网升级路径，从而支撑定制化产业趋势的渐起；公司将继续通过内部发展和外部扩张的方式，致力于打造服装主业私人量体定制业务生态圈与第二主业互联网金融生态圈。1）男装定制是产业趋势，痛点为测量、柔性生产、推广、渠道。龙头服装品牌的升级路径，2015 年最大的变化是流量为王的诉求转为服务为王，品牌经营扎实的服装企业，将主导细分子行业的互联网升级路径，从而支撑定制化产业趋势的渐起。服装定制大致分为四个方向，男装、女装、胸衣定制及其他。相较个性化、时尚度较强的女装，以及难以测量的胸衣，男装定制（西装、衬衣、皮鞋）更易实现产业化。目前新的互联网技术在企业管理中正发挥重要作用，但最后要真正实现定制化，除了软、硬件方面数据提取软件及侧体工具的精细化，更需整个生产过程环节间的联系，即智能工厂的搭建，包含从原料、面料、辅料的管理，到后续裁剪、缝制、成品加工流程，以及物流系统配送，柔性生产依托于产能的智能化改造，从而一定程度上抬高了竞争门槛。2）公司有望借助于未来的全产业链优势，率先试航，进一步贴近消费需求。我们认为报喜鸟收购吉姆兄弟，是整合定制产业的第一步，其定制平台的搭建，一方面包括自有定制业务的大规模推广；另一方面也会受益于整合定制产业带来的巨大市场空间，未来通过开放自身供应链，与被收购品牌协同发展。预计未来公司将在跨境电商领域，通过协同的方式，引导吉姆兄弟的渠道推广方向。

　　男装定制是产业趋势，报喜鸟将受益于定制平台的搭建：1）自有定制业务：智能化改造已基本完成，渠道升级、创新带来的外延预计后续将支撑其规模化生产；2）整合定制产业打开成长空间：开放供应链，整合区域定制品牌、整合众多的定制“小作坊”。公司服装主业提供稳健的现金流支持，同时，对外投资带来新项目、新模式反哺主业创新升级。积极探索定制平台的建设，预计支撑业绩反转，互联网金融生态系统的搭建一方面将提升公司估值，另一方面有望与主业产生协同效应。预计公司 2015-17 年实现归属于母公司净利润分别为 2.33、3.07、3.81 亿元，同增 73.61%、31.84%、24.13%，对应 EPS 0.20 元、0.26 元、0.32 元，考虑到相关可比公司 16 年 PE 区间在20x-80x 区间，给予公司 2016 年 50xPE，对应目标价 13.09 元，买入评级。

　　主要不确定因素：终端需求不振，定制业务推进低于预期。