董少鹏:近期曝出信托去杠杆等消息 违背中央意图 相关安排不够周全

2月9日，中国股市出现剧烈下跌，上证综指下跌约4.1%，上证50跌近5%，深证成指下跌约3.6%，创业板指跌约3%。当周上证综指下跌近10%，是2016年1月份以来最严重的一次下跌。尽管这是在全球其他重量级市场大幅度调整背景下出现的下跌，但幅度如此之大、势头如此之烈，仍然令人颇感诧异。对此，笔者呼吁，要坚定按照中国具体情况，运用中国智慧，用更优的中国方案解决中国股市的问题。

美国股市自2月2日起急剧暴跌，的确给全球资本市场带来了引领性的压力。道琼斯指数2月5日暴跌4.6%，2月6日回升2.33%，但2月8日又暴跌4.15%，随之引起全球投资者恐慌。中国股市作为全球金融市场的一员，投资者心理、资金运行趋势、贸易和金融环境都会受到这种大调整的影响，出现短期波动是正常的。但基于中国股市与美国股市发展阶段的差异，特别是两者10年来运行轨迹的差异，中国股市出现过于剧烈的调整，是不太正常的。

笔者认为，美国股市近期大调整是“盛极而衰”的必然。在2008年金融危机冲击下，道琼斯指数在2009年3月6日触底6469点，随后大涨小回，在2018年2月1日创造出26616点的历史最高点，历时近9年、涨幅达3倍。在此情况下，美股下跌甚至暴跌是很正常的。

从更广阔的视角来观察，美国股市在2008年金融危机之后持续上涨，与其经济基本面并不吻合。这是因为，虽然其经济有“复苏”表现，但其是利用自身掌控全球治理工具的便利，以一系列转嫁危机之术损害他国发展利益，从而实现的经济“复苏”。美国的做法已导致多个发展中国家发生经济困难甚至危机。这种全球发展的不平衡终究会得到纠正。从美国政府接连推出减税以及吸引制造业回归等政策措施来看，其对经济增长的后劲是担忧的，其改善经济基本面的驱动十分强烈。这说明，前期美国经济的繁荣是应该打打折的，更不必提美国所面临的长期超额债务压力。所以，近期美股调整是转折性的。可以预期，美股还有进一步调整的空间。

反观中国股市，上证综指在2015年6月12日创出5178点的阶段性高点，随后调整了两年半余。再往前看2007年10月16日，上证综指创出6124点的历史峰值，从那时起到现在已调整近10年。尽管中国股市存在一些不成熟因素，前期创造的高点存在一定的估值泡沫，但毕竟，中国股市运行在相对较低的位置，与美股同步剧烈下跌的理由并不充分。特别是连续5年来，我国经济保持稳定增长，就业相对充分，新动能显著提升，传统产业加速升级；我国对世界经济增长的贡献率超过30%。基于这样一个有全球竞争力的经济体，股市为何暴跌呢？

笔者认为，经济基本面和资本市场治理基本面都不存在股市暴跌的“硬理由”，但一些诱发性因素值得高度重视。目前，在“去杠杆”“降杠杆”操作层面，一些基层部门存在“竞赛式操作”“攀比式操作”的问题，如近期接连曝出信托去杠杆等消息，相关安排不够周全。党中央国务院确定的降低杠杆率的要求，是针对宏观经济杠杆率和特定领域杠杆率而言的，并不是眉毛胡子一把抓，不是搞一刀切。有的基层单位搞去杠杆比赛，是违背中央意图的。应该停止这种乱弹琴。

客观来说，各国国情不同，发展阶段不同，就像不同种族不同年龄的人，其身体素质必然有差异一样，各国在不同阶段不同领域杠杆情况必有差别。特别是，当前中国的资本形成机制还比较差，资本规模和资本的国际竞争力远差于美国等发达经济体。所以，货币政策继续保持适度灵活，从总体上支持培育塑造资本形成机制，显得尤为重要。当然，货币投放要统筹兼顾，不能搞成粗糙的、大水漫灌式的投放，而是基于市场发展和长远制度建设的实际情况，适当决策。

2月9日晚间，中国人民银行公开市场业务操作室负责人表示，近期通过运用多种工具多维度补充流动性，保持了流动性合理稳定。同时，将继续“合理把握稳增长、去杠杆、防风险之间的平衡，掌控好流动性尺度，加强预调微调和监管协调，维护银行体系流动性合理稳定和货币市场平稳运行”。希望这个积极态度有助于稳定流动性预期。

尊重市场规律是必需的。从2016年3月份至2018年1月底，创业板跌幅为0.75%，调整相对充分；但上证综指上涨29.5%，上证50上涨45.12%，沪深300上涨39.74%，上证180上涨49.38%，客观上有回调要求。近期市场调整与此“小周期”有关。但近期如此暴跌，仍然属于过度调整。A股一周蒸发5.9万亿 小散称“没钱让我躲过一劫”

A股这一周，实在不比上周好过。有个调侃的段子火了，“几次都想抄‘底’，但没钱，是贫穷让我躲过一劫”。

这一周，A股市值蒸发5.9万亿元，跌幅9.6%创下了两年来最大值。领头下跌的正是“领头牛”上证50，一周跌幅达到10.78%。

如果从1月20日的最高点计算，这轮两周多的调整中位数是-20.59%，这个幅度不可谓不大！然而，股市永远都存在一个问题，没人在愿意下跌的时候提供流动性，交易层面的风控减仓降杠杆，往往会随着股市的下跌而形成负反馈。

接下来怎么办？

从传统路径依赖来看，“国家 队”出手或许为期不远，时间不晚于两周之后。

值得注意的是，A股这波调整是发生在全球股市高度同步性下跌的背景下。一旦美欧等外围市场调整持续进行，那么很可能全球经济将面临新一轮衰退。此时此刻，我们回顾1月24日，中央财经领导小组办公室主任刘鹤在达沃斯论坛上的讲话，就更有深意了。“近期要高度关注大国货币政策外溢性影响，以及股市债市大宗商品市场的变化；中期要关注劳动生产率的变化和大国储蓄率的变化。”

1月24日，正好是这轮全球股市调整的一个高点。如今股市、债市和大宗商品市场已经发生了重大变化。刘鹤重点关注的外溢性已经显现，央行对金融去杠杆和流动性的提法的最新变化，维护流动性合理稳定的最新动态，都将对A股带来重大影响。

“领头牛”上证50领跌，券商股跌幅最大

上证50指数全天跌幅4.61%，成为单日跌幅最大的指数。

作为市场影响力较大的50成分股，中信证券(600030)今天全天跌幅9.82%，为上证50跌幅最大个股。券商股、煤炭股和保险股更在跌幅排名前三位，多只券商股，如国泰君安(601211)、海通证券(600837)、中国银河(601881)、浙商证券(601878)、华泰证券(601688)等券商股，今日跌幅全部超过7%。

此外，银行股总市值跌幅最大。本周，工商银行市值蒸发超过3000亿元，一周跌幅12.11%，建设银行市值蒸发2975亿元，农业银行市值减少1137亿元。此外，中石油、中石化、中国平安、中国人寿本周市值均减少超过千亿元。

连续两周，全球主要股市都在暴跌

此轮全球股市下跌具有高度同步性，即均于1月下旬见顶，并均于1月30日开始破位下跌。我们统计了一下，上周全球主要股市的跌幅情况，就能发现全球主要股票市场跌幅都挺大！

当然，进入本周之后，跌幅继续放大。由于欧美股市尚在交易当中，没有办法统计周跌幅，但是现有的跌幅来看，也比前一周明显放大。下图是主要亚洲交易时段的国家股市跌幅。

九州证券全球首席经济学家邓海清：

本轮全球股市下跌具有高度共振性，而不仅仅是美股暴跌导致全球暴跌那么简单；这一轮全球股市暴跌具有“负反馈循环”的特征，即全球股市几乎同时开始下跌，然后相互传染，互相加剧。

当前美国股市的估值、拥挤交易程度均远高于1987年。是否此轮股市就能与1987年类比，即是否“只是技术性调整，跌完还会涨回去”存在很大悬念，美股九年牛市或已宣告终结。

美股本周一到周四跌幅已经达到了6.51%。对比一下，近日收盘的亚洲各国的股指来看，情况并不算特别糟糕，“只是嗓门更大”罢了！

至于说，瑞信董事总经理、亚太区私人银行高级顾问陶冬认为，美国“资本市场遭遇了历史上第一次算法股灾。”这就有点扯了！

事实上，就算亚洲地区，没有美国算法交易那么流行的地区，跌幅也不小。更值得说明的是，美国的程序化交易由来已久，算法交易引起的“闪崩”，此前已经多次发生。以此来表明“算法股灾”， 仅仅从周一道指跌逾1100点的单日跌幅来说事，还需要更进一步证据。

最有名的是，2010年5月6日，美国股票市场神秘暴跌9%，道指在几分钟内大跌近1000点，被称为“千点闪崩事件”。 在那个星期四的下午2点47分左右，一名交易员在卖出股票时，敲错字母将百万(m)误打成十亿(b)， 在短短几分钟内，投资者的近1万亿美元价值从美股市场不翼而飞。

暴跌之前，A股已经频频大跌

统计显示，本周上证指数跌幅达到了9.6%，这也是2016年第一周9.97%周跌幅之后的最大周跌幅。

我们来看看，2016年年初熔断的跌幅情况，连续三周下跌，第一周下跌2.45%，第二周跌幅扩大9.97%，第三周8.96%，随后展开反弹，但是第五周继续下跌。这轮下跌的情况会如何呢？我们拭目以待。

其实，就在本周暴跌之前，上证指数上周跌幅就达到了2.7%。最典型就在2月1日，当日收盘后跌停的个股数量达到265只，多达1344只股票跌幅超过5%，占了两市总股票数的四成。

当时，市场的不安情绪已经被点燃，很多个股流动性几近丧失。这也本周市场跌幅加大的重要原因。流动性的丧失，在外围恐慌推动下，跌幅往往会加大。

从上表来看，相对于1月20日的最高点之后，多数股票都进行了调整，本轮调整中位数-20.59%这个幅度不可谓不大！

然而，股市永远都存在一个问题，没人在愿意下跌的时候提供流动性。就如同2016年1月份熔断那次带来的下跌一样，交易层面的风控减仓降杠杆，并没有在两周跌停之后止步。这次的风控减仓情况，会不会比2016年初的情况好呢？

根据同花顺统计，截至2月6日，3400多家公司的股东进行股票质押。其中，115家公司质押股份比例在总股本的50%(含本数)以上。568家公司质押股份比例在30%-50%之间。部分公司因股价下跌幅度较大，质押股票面临“爆仓”的风险。补充质押、停牌、增持等，成为应对股权质押风险的重要手段。而多家银行已表示目前已经没有额度做股权质押了。

喊话央行释放流行性？纯属胡闹

股市一跌，就喊流动性。这通常也是一些“没头脑”的活儿，跌成这样就“喊奶”吃，这让美国市场1000点跌幅情何以堪。下面这个就是最典型，“请中国人民银行立即释放流动性，保障市场流动性供给。”

或许是为了安抚市场情绪，今天上午10点22分左右，央行通过官方微博——“央行微播”发布如下信息：

近期，除普惠金融定向降准释放长期流动性约4500亿元外，全国性商业银行从1月中旬开始陆续使用期限为30天的临时准备金动用安排(CRA)。目前CRA使用已达高峰，累计释放临时流动性近2万亿元，满足了春节前现金投放的需要。春节后，CRA到期与现金回笼节奏大体同步，银行体系流动性将保持合理稳定。

累计释放临时流动性近2万亿元！其实，央行1月份给的货币量相当给力，市场预期有2.8万亿的1月份信贷规模，将创下历史新高。而各种MLF、CRA等创新流动性工具，更是可劲的给，释放的流动性总规模也近3万亿。这两项加总起来，5、6万亿的流动性资金了。就这还“喊饿”，完全是搞反了方向，资金逃离股市才是重点。

国家 队会在何时出手呢

从现实情况来看，“国家 队”在去年下半年连续两个季度大幅减仓，目前平均仓位仅20%，而且从成立以来，五只国家 队公募基金合计已赚高达540亿元，综合收益率达27%。

国家 队会在何时出手呢？

今年1月16日，国务院发展研究中心在其官网发布《救市资金运作情况和有序退出建议》，文中称建议提高对股市正常波动的容忍度，不再赋予救市资金维 稳市场职能；明确救市资金退出目标，规范救市资金操作，适时启动退出计划，逐步归并救市资金运作平台并将个股持仓转为指数基金，在市场可承受前提下通过多种渠道有序缩减入市资金规模。

其实， 过去很长时间，救市资金一直在持续退出。两年多时间过去，五只国家 队基金仓位创出了历史新低，在去年下半年连续两个季度大幅减仓，目前平均仓位仅20%，而自从成立以来，五只国家 队公募基金合计已赚高达540亿元，综合收益率达27%！

可以说，由于股票仓位仅有20%，“国家 队”基金手中持有大量“弹药”随时可用。从2016年当年熔断发生暴跌的情况来看，如果股市跌势仍难停止，势必需要“国家 队”再次出手，经验来看，时间不晚于两周之后。

全球经济或将面临新一轮衰退

我们经常戏噱说，美股是经济的晴雨表，中国股市不是。如今，美股都跌成这样了，美国经济会出现大问题吗？

根据中信建投证券的最新统计：战后1948年以来，经通胀调整后的道指共有11轮幅度超过20%的调整。这11次股市大跌中，有7次美国经济在随后一年内进入衰退期。而在剩余4次未造成衰退的股市大跌后，还有3次是发生在失业率高于5%的情况下，换句话说是在经济周期的早期或中期。

中信建投证券黄文涛：

在经济周期面临转折的时点，股票市场往往会提前反应。从经济基本面的角度看，美国经济从2009年6月的谷底至今，经济复苏已经持续了104个月，已经是历史上第三长的复苏周期，并且很快就要超过60年代的复苏周期。而美国目前已经接近充分就业的状态，已然处于经济运行的后周期。

在经济运行处于后周期的背景下，股市波动加大是基本特征。即便是乐观情形下，股市见顶后GDP的降幅在两年也能达到2%，这已经足以将经济推向一轮温和的衰退。

其实，这个时候，我们回顾一下，1月24日，中央财经领导小组办公室主任刘鹤在达沃斯论坛上的讲话，就更有深意了。“近期要高度关注大国货币政策外溢性影响，以及股市债市大宗商品市场的变化；中期要关注劳动生产率的变化和大国储蓄率的变化。”

1月24日，正好是这轮全球股市调整的一个高点。如今股市、债市和大宗商品市场已经发生了重大变化。刘鹤重点关注的外溢性已经显现，央行对金融去杠杆和流动性的提法的最新变化，维护流动性合理稳定的最新动态，都将对A股带来重大影响，值得密切跟踪。