五、居民部门加杠杆的现实四：对消费的替代效应大于财富效应

2002年至今，房价持续攀升的同时居民平均消费倾向一路下滑。从2002年开始，中国房价开始持续攀升，期间虽有多次调整，但调整幅度远不及先前的涨幅，使得房价整体上或者在上涨，或者在盘整，较深的价格回调只在2008年四季度至2009年一季度、2014年三季度至2015年一季度有过。高房价对居民消费有着显著的抑制作用，房价持续攀升的同时居民平均消费倾向也一路下滑，这表明房价上涨对消费的替代效应大于财富效应。。

值得关注的是，2013年平均消费倾向和房价走势出现同向变化。2013年70大中城市房价整体上涨9.27%，但数据显示的平均消费倾向却明显回升。这其实是因为2013年中国居民消费支出的统计口径做了较大调整，将自有住房的隐含租金也纳入统计，消费支出中的居住项较2012年大幅增加，2013年和2012年的消费支出数据不具可比性。