东方雨虹:成长“含金量”十足

东方雨虹 002271

研究机构：广发证券 分析师：邹戈,徐笔龙,谢璐 撰写日期：2018-03-02

公司披露业绩快报:2017年实现收入101.94亿元,同增45.6%;实现归属净利润12.44亿元,同增21.0%;其中Q4单季度实现收入32.23亿元,同增46.4%,实现归属净利润3.76亿元,同增21.9%。

收入高增长,受益于地产景气和行业集中度提升。2017年收入增速45.6%,为上市以来第三高水平(仅次于2010年的139%和2008年47%,而当年的基数很低),分季度来看,Q1为45.91%、Q2为48.46%、Q3为41.71%、Q4为46.4%,一直保持强劲增长,高基数基础上高增长,成长的含金量高;

背后原因,受益于下游房地产市场景气度好,同时开发商集中度快速提升驱动防水行业集中度提升,优质公司增速更快;展望2018年,房地产景气度虽将放缓但大幅变差概率很低,集中度继续快速提升将延续,公司在行业内突出的品牌、规模、资金、渠道优势,是大开发商共同唯一选择,防水业务收入快速增长有望持续。

毛利率受原材料影响,但相比对手盈利能力强,未来回落空间有限。关于盈利能力,首先和自身比较,Q4利润率14.03%,环比Q3的16.78%,下降2.75个百分点,主要是毛利率环比下降所致;其次和竞争对手相比,最近5年基本都保持相同的变化趋势,主要是因为原材料价格变化所导致,但同时东方雨虹有更强的盈利能力,显示其规模效应和管理带来的竞争优势,从历史经验来看,4季度毛利率已处于合理区域,预计再回落空间有限。

新业务开始加速,看好防水零售和建筑涂料业务。2018年公司防水零售业务和建筑涂料值得期待,防水零售业务已步入产出期,渠道布局和营销投放效应在2018年将继续显现,预计仍将保持快速增长;建筑涂料项目渠道共享效应明显,若投产顺利,预计2018年将开始逐步贡献业绩。

投资建议;维持“买入”评级。公司在品牌、规模、资金、机制、渠道多维度构筑起综合竞争力,份额提升(防水)、品类扩张(装饰涂料)的中线成长逻辑清晰,对标国际巨头(比如西卡、德高)来看,成长天花板依然很高。我们预计2017-2019年EPS分别为1.41、1.99、2.74元/股,按最新股价对应PE估值分别为29倍、20倍、15倍,维持“买入”评级。

风险提示:需求大幅下滑、原材料价格大幅上涨、新产品进展低预期。