海螺水泥:强者恒强,水泥行业也有稳稳的幸福

海螺水泥 600585

研究机构：申万宏源 分析师：刘晓宁 撰写日期：2018-04-13

业绩超申万宏源预期,预计一季度吨毛利创历史新高。公司发布2018年一季度业绩预增公告,预计实现归母净利润同比增加约25.84亿元,增幅120%左右,超申万宏源预期。我们对公司超预期的原因进行刨析,预期差主要来自销量,原因主要有两方面:

(1)公司新增贸易量带来的边际增量;

(2)凭借行业的绝对话语权,去年市场出清后提升的份额得以延续。根据我们预测,公司一季度水泥及熟料综合销量略大于5900万吨,同比稳中略增;

同期公司全口径吨毛利约130元,超过2011年同期的126元/吨,创历史一季度新高,主要系销量1月同比大增叠加3月同比下滑(需求滞后)使一季度均价权重更多反应了1月的峰值价格红利,华东价格下滑对业绩的影响弱化。

强者恒强,类公用事业化是海螺独有优势。40年的“开疆辟土”中公司从一个大小海螺山边的山区水泥工厂逐渐蜕变为现今中国水泥行业的绝对龙头,成本端的绝对优势使公司无论在市场的低谷期2015年还是在市场的红利期2017年,都是全行业最赚钱的公司。我们认为,公司最大优势就是其极强的盈利稳定性,公司2017年经营性活动产生的现金流净额高到174亿,占归母净利润接近109%,同期在手现金再创新高,而杠杆率则继续下行,仅24.71%。2018年集团计划资本性开支额延续下行。我们认为,后续公司资本性开支上行压力不大,而2020起财务费用或转正为负,叠加水泥供给侧带来的格局重塑,稳定的净“现金牛”属性确定,我们维持“公司2017年起将开启分红率上行周期”的判断,看好类公用事业化属性绑定后“稳稳的幸福”。

骨料混凝土齐发力,重提国际化逻辑。一方面,我们去年10月底深度报告中独家提出的海螺中长期发展方向,“混凝土+骨料”扩张逻辑开始开花,2017年年报公司首次将混凝土业务单独分类,同时骨料业务全面提速,或打造新的利润增长极。另一方面,我们重提公司国际化逻辑,我们认为,无论是一带一路还是博鳌论坛中重申的对外开放,都将对公司海外业务布局带来中长期的深远影响,公司印尼北苏、柬埔寨马德望主体工程已完工,预计2018年投产,同时老挝琅勃拉邦等项目工程建设进入施工高峰期,伏尔加、老挝万象、缅甸曼德勒等项目前期工作正在有序推进,乘政策之风,公司的国际化布局有望在未来几年开始提速并逐步增大业绩贡献。

盈利预测与估值:我们认为,今年起水泥行业受益于新平衡下供给端格局的重塑,将较其他周期品具备相对优势,而海螺作为水泥行业的霸主,恒强的盈利能力将转化为“稳稳的幸福”,贴上公用事业化标签。我们上调公司2018-2020年归母净利润预测至220.28亿元、235.04亿元、251.27亿元(原200.64亿元、220.79亿元、230.94亿元),对应18-20年每股收益分别为4.16元、4.44元和4.74元。目前股价对应18-20年PE 为8.3倍、7.8倍和 7.3倍,维持“买入”评级。