洋河股份 002304

研究机构：招商证券 分析师：杨勇胜,董广阳 撰写日期：2017-02-28

我们在2月10日报告中用详细的调研数据、清晰的财务预测、正向循环的逻辑判断,强烈提示洋河的预期差和股价拐点,获得市场认可。新披露快报进一步验证我们逻辑,我们判断年报最大亮点是预收款或将大增,创历史高点。结合春节需求超预期,我们认为Q1实现2位数增长已无悬念。回调正是机会,年底看25%空间,继续积极买入。

年报最大亮点或是预收款。公司公布16年业绩快报,实现收入171.93亿元,同比增长7.10%,净利润58.13亿元,同比增长8.34%,对应3.86元EPS。其中16Q4收入业绩分别增长5.6%、7.7%。三个重要结论:一是年报预收或将创出天量,我们估计在接近30亿水平,远高于过去多年10亿左右规模,预示即使考虑春节时点提前,销售仍然明显好于往年;二是净利率在15Q4投资收益高基数下仍创新高,说明旺季产品结构跃升迅猛,要么投资收益未减少,要么投资收益减少而销售向好费用率明显下降。三是16Q4收入增速未及两位数,我们推测系公司10月份已完成全年任务计划,年底增长冲刺压力不大,故控制渠道发货节奏,尤其是对梦之蓝系列产品进行配额发货所致。

手握余粮加春节放量,17Q1两位数增长可期,下半年继续量价齐升。如前所述公司年报预收或接近30亿,意味着1季报要完成15%增长(78亿收入),只要在1-3月再实现50亿收入即可,而春节期间消费升级及需求放量超出预期,节后渠道补库存意愿同比大幅提高,可望使目标轻松完成。这将使洋河会像去年茅台一样,趁机在上半年通过投放节奏调整进一步理顺渠道价格,实现下半年量价齐升。

渠道反馈,春节实现去库存及渠道盈利,节后良性循环加速。公司去年省内市场产品价格走低,渠道利润下降,且渠道库存水平偏高。16Q2公司对省内市场进行针对性调整,主要是控制发货量及发货节奏,严查不同区域间的串货,渠道库存逐季下降,今年春节前已经从对渠道的压货,转向对渠道控量,额度内外实施双轨制价格,目前省内海/天之蓝一批价110/280左右,单瓶盈利分别5/10元以上,经销商盈利状况明显改善。公司已在春节前对蓝色经典系列产品提价,海天梦分别提价2/3/20元,在包材物流等成本大幅上涨的背景下,年内不排除再次提价,同时公司将以费用等方式部分返回给经销商,进一步增厚渠道利润。经销商盈利状况的改善,奠定公司良性循环加速基础。

尽享消费升级,估值仍被低估,Q1增速可看15%,继续强力买入。公司春节完成去库存及渠道盈利两大任务,正循环开启后,经销商进货积极性高,公司蓝色经典产品线清晰齐全,尽享省内白酒消费升级,产品结构提升带动Q4业绩超预期,我们预计年报预收账款将大幅增加,真实增速更快,为17年全年及一季度做好储备,17年收入增速可看15%甚至更高,业绩增速更快。目前股价对应17年17.7倍,被显著低估。在深港通开通、公司机制完善及团队能力强的背景下,公司应享更高估值溢价。维持17-18年EPS4.52、5.30元,目标价92-108元,对应17-18年20倍PE,继续强力买入。